24일 한국증권이 내놓은 아시아나항공 관련 리포트입니다. ■ 고유가에도 수익성 향상추세 지속될 전망‘매수’ 투자의견을 유지하나 목표주가는 6,800원으로 하향조정함. 전망을 상회한 고유가를 반영해 수익추정치를 소폭 하향조정한데다, 대우건설 인수 분담금 규모가 확정되지 않아 투자심리가 악화된 부분을 고려해 목표 EV/EBITDA 배수를 8.6배에서 7.7배로 하향조정함. 현 주가는 최근 노출된 악재를 충분히 반영함. 국제선 여객수요가 견조해 주가 턴어라운드가 기대됨. 한국↔중국 산동성 항공운임 하락이 전체 수익성에 미치는 영향은 미미해 우려할 부분이 아님 ■ 상반기 국제선 여객수요 7.9% 증가, 달러기준 단위당 운임(yield)은 11.5% 상승상반기 국제선 여객수요(RPK)는 7.9% 증가해 회사의 목표치를 초과 달성. 달러기준 운임도 11.5% 상승해 큰 폭의 상승세를 유지하고 있음. 국제선 여객부문의 운임상승세는 기저효과로 점차 둔화되고 있지만 두 자리수의 상승률은 여전히 높은 수준임. 하반기에도 운임상승률은 둔화되겠지만 예년대비 높은 수준이 지속될 것. 수요 강세로 실제 운임의 공시운임대비 할인 폭이 축소되고 있는데다, 4분기 중 IATA(국제항공운송협회)에서 국제선 공시운임을 인상할 것이기 때문. 또한 해외 주요 항공사들이 계속 유류할증료를 인상하는 부분도 아시아나항공의 평균운임 상승에 기여함 ■ 중국 항공사의 요금인하 영향은 미미산동성 지역과 시범적 Open Sky 협정을 체결한 이후 중국 동방항공이 청도↔인천구간 운임을 40만원에서 20만원으로 낮추자, 아시아나항공도 9월 10일까지 한시적으로 운임을 인하함. 운임이 절반으로 하락한 만큼 수익성은 크게 악화되지만, 동 지역 매출 의존도가 낮은 만큼 영향은 제한적. 아시아나항공은 매출액 기준으로 전체 여객수입의 19%를 중국에 의존하고 있음. 이 중 산동성에 대한 매출의존도는 10% 수준. 전체 여객수입의 1.9%를 산동성에 의존하고 있는 것이며, 아시아나의 전체 매출액을 기준으로 하면 산동성 여객 의존도는 1.2%로 낮음. 전체 매출액의 1.2%에 대해서 한시적으로 운임이 50% 하락하는 것에 불과해 전체 수익성에 미치는 영향은 미미함 ■ 무분별한 Open Sky 확대는 시도되지 않을 듯예상대로 중국과의 항공자유화 협정 체결은 해당 노선의 수익성 악화로 나타나고 있음. 공급증가는 탑승률 하락으로 이어지고, 승객 확보를 위해 운임을 내릴 수 밖에 없기 때문. 동방항공의 청도↔인천구간 탑승률은 협정 체결 전 70% 수준에서 최근 40% 수준까지 하락. 아시아나항공의 동 구간 탑승률도 60% 수준으로 하락. 6월 중순에 체결된 중국 산동성과의 시범적 자유화 내용에는 한·중 항공회담을 매년 개최해 효과를 분석한 후 자유화 지역을 확대하도록 되어 있음. 한국↔중국 항공수요가 일정 수준까지 증가해 향후 고속성장을 기대하기 어려운 상황에서 무분별한 항공자유화 지역 확대는 양국 항공산업에 부정적일 수 있음. 산동성과의 항공자유화 시범실시 결과에 따라 양국 항공사와 정부가 탄력적인 대응을 할 것으로 전망되는 만큼 향후 한국↔중국 노선의 운임이 크게 하락할 가능성은 낮음 ■ 낙폭과대 메리트 부각, 주가 6/1 고점대비 35.7% 하락고유가와 대우건설 인수 우려로 주가가 폭락. 여객수요가 견조한데다 운임도 상승하고 있어 Top-line에 대한 우려는 없음. IT부문의 수출 둔화로 화물부문의 수익성 악화를 우려하는 시각이 있으나, 여객보다 낮은 매출의존도를 고려하면 영향은 크지 않음. 여름 성수기 중인데다, 장기간의 추석 성수기를 앞두고 있어 투자심리가 회복될 전망. 유가도 전고점을 돌파하지 않는다면 추가 부담요인은 아님. 금호아시아나그룹의 대우건설 인수 실사는 9월 중에 종료될 예정. 이를 전후로 각 계열사의 인수 분담금 규모 윤곽이 드러나게 됨. 아시아나항공은 6월말 기준으로 2,550억원의 현금성 자산을 보유하고 있음. 시장은 아시아나항공이 부담하게 될 금액을 2,000~2,500억원으로 보고 있음 [한국증권 윤희도 애널리스트][뉴스핌 Newspim]newspim2006@newspim.com