금리인상 중단, 브레튼우즈 II 전개, 과도한 특권 향유
지난 2001년부터 개시된, 그러나 2004년말을 기점으로 중단된 글로벌 달러약세가 재개될 전망이 다시 제출되고 있다.
특히 미국 추수감사절 연휴를 기점으로 유로/달러가 2005년 4월 이후 처음으로 1.30달러 선을 돌파, 한때 1.32달러 선까지 돌파하면서 이 같은 전망에 상당한 힘이 실리는 중이다.
그런데 최근 달러약세는 미국의 방대한 경상수지 적자 부담이 기본적인 배경으로 작용하고 있지만, 이번에는 해외중앙은행의 '외환보유액 다변화'가 본질적인 요인으로 지목되고 있어 주목된다.
이런 점에서 미국 채권업계의 강자로 군림하고 있는 핌코(PIMCO)의 분석가들이 이달 초 제출한 글로벌전망(Global Perspectives) 보고서는 시사적이다.
이 보고서는 달러화 약세를 이끌어 낼 특별한 세 가지 요인들을 ▲ 연준(Federal Reserve)의 금리인상 중단에 따른 금리격차 요인 축소 ▲ 해외중앙은행들의 외환보유액 다변화 ▲ 미국의 달러약세로 인한 순국제부채 포지션의 경감이란 '과도한 특권' 향유 때문이라고 지목했다.
핌코는 비록 달러화의 약세가 일방적으로 전개되지는 않을 것이며, 일시적으로 반등양상이 전개될 가능성도 있지만, 장기적인 관점에서 보자면 약세 흐름이 이어질 것이라고 강조했다.
(이 기사는 27일 13시42분 유료기사로 송고되었습니다.)
◆ 연준의 금리인상 중단
사실 그 동안 연준의 금리인상은 몇 년간 이어진 달러약세를 중단시킨 일차적인 요인이었다. 아래 차트에서 보이듯 달러화의 하락 추세는 연준이 매우 수용적인(very accommodative) 통화정책을 구사한 시점과 일치한다.
2004년 6월 연준의 금리인상 개시 이후, 그 해 연말부터 미국 단기금리는 유럽을 추월했고, 일본과의 금리격차는 더욱 확대됐다.
미국의 금리상승은 해외투자자들 사이에서 이른바 "캐리 트레이드"를 이끌어냈다. 글로벌 금융시장의 낮은 변동성은 이 같은 거래의 매력을 끌어올렸고, 달러화가 수혜통화로 부상하게 됐다.
하지만 캐리트레이드가 지속되지 않는 한 달러화 지지요인은 소멸하게 된다. 연준이 올해 8월부터 금리를 동결하면서 금리인하 전망이 강화된 반면, 유로존과 일본의 단기금리가 상승, 금리격차가 줄어들게 되면 캐리트레이드에 따른 달러화 지지요인은 줄어들거나 소멸될 수밖에 없다.
핌코의 전문가들은 이런 요인에 따른 달러 약세 전망은 미국경제가 생각보다 활발한 성장세를 이어가거나 연준이 추가로 금리를 인상할 경우와 같은 위험요인을 수반하지만, 주택경기 둔화에 따른 파급효과를 감안할 때 그 가능성은 낮아 보인다고 주장했다.
특히 지난 수년간 미국경제의 성장세를 이끈 유동성 및 신용창출의 주된 배경이 주택시장이었기 때문에, 이번 주택경기의 둔화는 미국경제에 큰 충격을 줄 수 있으며, 또한 향후 12개월 동안 성장률이 추세선을 밑돌 것이란 전망의 배경이 되고 있다고 이들은 강조했다.
◆ 이른바 '브레튼우즈 II'의 전개
달러 약세 전망의 두 번째 배경은 글로벌 기축통화로서의 달러의 지위가 약화되고 있다는 전망이다. 물론 달러화는 당분간 기축통화의 지위를 유지할 것이지만, 해외중앙은행들의 외환보유액 내 비중은 줄어들 가능성이 높다고 한다.
최근 UBS가 제출한 보고서에 따르면 아래 차트와 같이 달러화의 비중축소 경향은 완만하지만 뚜렷하게 드러나고 있다.
핌코는 사실상 비공식적인 통화약정인 '브레튼우즈 II'의 전개과정에서 외환보유액 다변화 추세는 지속될 가능성이 높아 보인다고 주장했다.
아래 차트에서 보이듯 중국과 일본 그리고 여타 중앙은행들은 미국과의 암묵적인 합의 하에 충분히 큰 규모의 외환보유액을 축적했고, 미국 달러화자산을 매수하는 과정에서 자국통화의 절상 폭을 억제하는데 성공했다. 이는 수출주도의 경제성장으로 귀결됐다.
하지만 중국과 일본이 미국 재무부로 부터 계속 정치적으로 환율절상 압력에 직면하고 있는데다, 특히 중국이 위앤화 절상을 예상한 해외자본의 급격한 유입을 수용해야 하는 단계에 있다는 점 때문에 이제까지 유지되던 암묵적인 공조가 깨지거나 그 영향이 줄어들 수밖에 없는 상황에 도달했다고 핌코는 지적했다.
일본의 경우도 역사적으로 미국에 대한 수출에 크게 의존하는 입장이었지만, 지난 10년 동안은 중국 및 여타 아시아 주요국과의 교역 비중이 크게 확대되면서 외환보유액을 계속 달러표지 자산으로 환류시켜야 할 필요가 줄어들게 됐다고 이들은 주장했다. 더구나 위앤화가 절상될 경우 일본은 자국 통화의 절상을 어느 정도 수용할 수 있는 조건이 되었다는 점도 고려해야 한다고.
마지막으로 유가급등으로 인해 중동의 산유국들이 막대한 외환보유액 증가세를 경험하고 있다는 점 또한 브레튼우즈II 체제의 전환을 이끌고 있는 변수다.
이들 산유국 또한 보유액의 상당부분을 달러화 자산에 파킹하고 있지만, 최근에는 달러화가 아닌 다른 통화로의 다변화 움직임이 눈에 띄기 증가하고 있는 중이다.
◆ 미국의 계속되는 '과도한 특권' 향유
세계대전 이후 1970년대까지 유지되던 금태환 방식의 고정환율제도가 종료되고 '브레튼우즈' 협약이 이루어지자 프랑스 드골 대통령은 미국이 '과도한 특권'을 향유하고 있다고 비난했다.
드골이 말한 특권이란 바로 미국달러화를 중심으로 고정환율제도를 유지하기 위해 다른 나라들이 과잉 달러화를 외환보유액으로 흡수할 수밖에 없게 되었음을 지적한 것이었다.
사실 브레튼우즈 체제가 종료된 이후에도 계속 달러화가 사실상의 기축통화의 지위를 유지하면서 미국은 이 같은 특권을 지속적으로 향유해왔다.
오늘날 미국의 특권은 환율의 영향을 받지 않은 채 매우 큰 규모의 대외채무 수준을 유지할 수 있다는 점에 있다.
이런 부채의 대부분이 미국달러화로 표시되었다는 점에서 달러화 약세는 부채의 가치를 변화시키지 않는 반면, 대신 미국이 보유한 해외자산의 달러화로 환산한 가치를 증대시킴으로써 미국의 순국제투자 적자 포지션의 증가속도를 둔화시키는 역할을 하게 된다.
◆ 달러약세의 투자함의: 엔화 수혜 예상
핌코의 전문가들은 외환보유액 다변화에 기인한 달러화 약세 전망은 채권 포트폴리오의 변화를 이끌어 낼 것이라고 주장했다.
미국 채권시장에 투자한 외국인 투자자들의 경우 약달러는 투자수익률의 감소를 의미하며, 미국 투자자들은 달러약세로 인해 美 채권투자수익의 구매력 가치 축소를 경험할 수밖에 없다.
따라서 미국 채권시장의 투자자들은 당연히 달러약세에 대한 헤지, 그리고 미국 채권시장 투자에 대한 잠재적인 '플러스 알파'의 추구를 위해 달러화가 아닌 다른 통화로 표시된 자산으로의 다변화를 추구해야 할 것이란 얘기다.
이들은 일본 엔화가 달러약세의 수혜통화가 될 가능성이 높다고 본다.
지난 10년간 일본경제의 구조조정을 거치면서 엔화의 실질실효환율은 1985년 이래 최저수준을 기록 중이다. 이 같은 낮은 엔화 가치와 일본경제의 최근 강력한 회복세를 감안할 때 일본 엔화 자산이 해외투자자들에게 지니는 매력은 점차 강화될 수밖에 없으며, 이는 장기적인 달러/엔 하락추세를 예고하고 있다는 것이다.
중국과 여타 아시아지역 경제권 역시 앞서 지적한 요인들 때문에 자국통화의 달러화 대비 절상추세를 경험할 것이라고 핌코는 주장한다.
유로화의 경우 달러화 대비 82센트 저점에서 크게 상승한 수준이지만, 아직 최고치인 1.36달러 수준에서는 후퇴하였기 때문에 추가 상승의 여지를 남겨둔 것으로 보인다고 핌코는 지적했다.
신흥시장 통화 중에서는 인플레 타게팅의 운용에 따라 통화 평가절하 위험이 줄어든 것으로 평가되는 멕시코 페소화와 브라질 헤알화 그리고 석유수입으로 인해 외환보유액이 크게 증가한 러시아의 루블화가 수혜를 입을 것으로 보인다고 이들은 주장했다.
특히 미국 추수감사절 연휴를 기점으로 유로/달러가 2005년 4월 이후 처음으로 1.30달러 선을 돌파, 한때 1.32달러 선까지 돌파하면서 이 같은 전망에 상당한 힘이 실리는 중이다.
그런데 최근 달러약세는 미국의 방대한 경상수지 적자 부담이 기본적인 배경으로 작용하고 있지만, 이번에는 해외중앙은행의 '외환보유액 다변화'가 본질적인 요인으로 지목되고 있어 주목된다.
이런 점에서 미국 채권업계의 강자로 군림하고 있는 핌코(PIMCO)의 분석가들이 이달 초 제출한 글로벌전망(Global Perspectives) 보고서는 시사적이다.
이 보고서는 달러화 약세를 이끌어 낼 특별한 세 가지 요인들을 ▲ 연준(Federal Reserve)의 금리인상 중단에 따른 금리격차 요인 축소 ▲ 해외중앙은행들의 외환보유액 다변화 ▲ 미국의 달러약세로 인한 순국제부채 포지션의 경감이란 '과도한 특권' 향유 때문이라고 지목했다.
핌코는 비록 달러화의 약세가 일방적으로 전개되지는 않을 것이며, 일시적으로 반등양상이 전개될 가능성도 있지만, 장기적인 관점에서 보자면 약세 흐름이 이어질 것이라고 강조했다.
(이 기사는 27일 13시42분 유료기사로 송고되었습니다.)
◆ 연준의 금리인상 중단
사실 그 동안 연준의 금리인상은 몇 년간 이어진 달러약세를 중단시킨 일차적인 요인이었다. 아래 차트에서 보이듯 달러화의 하락 추세는 연준이 매우 수용적인(very accommodative) 통화정책을 구사한 시점과 일치한다.
2004년 6월 연준의 금리인상 개시 이후, 그 해 연말부터 미국 단기금리는 유럽을 추월했고, 일본과의 금리격차는 더욱 확대됐다.
미국의 금리상승은 해외투자자들 사이에서 이른바 "캐리 트레이드"를 이끌어냈다. 글로벌 금융시장의 낮은 변동성은 이 같은 거래의 매력을 끌어올렸고, 달러화가 수혜통화로 부상하게 됐다.
하지만 캐리트레이드가 지속되지 않는 한 달러화 지지요인은 소멸하게 된다. 연준이 올해 8월부터 금리를 동결하면서 금리인하 전망이 강화된 반면, 유로존과 일본의 단기금리가 상승, 금리격차가 줄어들게 되면 캐리트레이드에 따른 달러화 지지요인은 줄어들거나 소멸될 수밖에 없다.
핌코의 전문가들은 이런 요인에 따른 달러 약세 전망은 미국경제가 생각보다 활발한 성장세를 이어가거나 연준이 추가로 금리를 인상할 경우와 같은 위험요인을 수반하지만, 주택경기 둔화에 따른 파급효과를 감안할 때 그 가능성은 낮아 보인다고 주장했다.
특히 지난 수년간 미국경제의 성장세를 이끈 유동성 및 신용창출의 주된 배경이 주택시장이었기 때문에, 이번 주택경기의 둔화는 미국경제에 큰 충격을 줄 수 있으며, 또한 향후 12개월 동안 성장률이 추세선을 밑돌 것이란 전망의 배경이 되고 있다고 이들은 강조했다.
◆ 이른바 '브레튼우즈 II'의 전개
달러 약세 전망의 두 번째 배경은 글로벌 기축통화로서의 달러의 지위가 약화되고 있다는 전망이다. 물론 달러화는 당분간 기축통화의 지위를 유지할 것이지만, 해외중앙은행들의 외환보유액 내 비중은 줄어들 가능성이 높다고 한다.
최근 UBS가 제출한 보고서에 따르면 아래 차트와 같이 달러화의 비중축소 경향은 완만하지만 뚜렷하게 드러나고 있다.
핌코는 사실상 비공식적인 통화약정인 '브레튼우즈 II'의 전개과정에서 외환보유액 다변화 추세는 지속될 가능성이 높아 보인다고 주장했다.
아래 차트에서 보이듯 중국과 일본 그리고 여타 중앙은행들은 미국과의 암묵적인 합의 하에 충분히 큰 규모의 외환보유액을 축적했고, 미국 달러화자산을 매수하는 과정에서 자국통화의 절상 폭을 억제하는데 성공했다. 이는 수출주도의 경제성장으로 귀결됐다.
하지만 중국과 일본이 미국 재무부로 부터 계속 정치적으로 환율절상 압력에 직면하고 있는데다, 특히 중국이 위앤화 절상을 예상한 해외자본의 급격한 유입을 수용해야 하는 단계에 있다는 점 때문에 이제까지 유지되던 암묵적인 공조가 깨지거나 그 영향이 줄어들 수밖에 없는 상황에 도달했다고 핌코는 지적했다.
일본의 경우도 역사적으로 미국에 대한 수출에 크게 의존하는 입장이었지만, 지난 10년 동안은 중국 및 여타 아시아 주요국과의 교역 비중이 크게 확대되면서 외환보유액을 계속 달러표지 자산으로 환류시켜야 할 필요가 줄어들게 됐다고 이들은 주장했다. 더구나 위앤화가 절상될 경우 일본은 자국 통화의 절상을 어느 정도 수용할 수 있는 조건이 되었다는 점도 고려해야 한다고.
마지막으로 유가급등으로 인해 중동의 산유국들이 막대한 외환보유액 증가세를 경험하고 있다는 점 또한 브레튼우즈II 체제의 전환을 이끌고 있는 변수다.
이들 산유국 또한 보유액의 상당부분을 달러화 자산에 파킹하고 있지만, 최근에는 달러화가 아닌 다른 통화로의 다변화 움직임이 눈에 띄기 증가하고 있는 중이다.
◆ 미국의 계속되는 '과도한 특권' 향유
세계대전 이후 1970년대까지 유지되던 금태환 방식의 고정환율제도가 종료되고 '브레튼우즈' 협약이 이루어지자 프랑스 드골 대통령은 미국이 '과도한 특권'을 향유하고 있다고 비난했다.
드골이 말한 특권이란 바로 미국달러화를 중심으로 고정환율제도를 유지하기 위해 다른 나라들이 과잉 달러화를 외환보유액으로 흡수할 수밖에 없게 되었음을 지적한 것이었다.
사실 브레튼우즈 체제가 종료된 이후에도 계속 달러화가 사실상의 기축통화의 지위를 유지하면서 미국은 이 같은 특권을 지속적으로 향유해왔다.
오늘날 미국의 특권은 환율의 영향을 받지 않은 채 매우 큰 규모의 대외채무 수준을 유지할 수 있다는 점에 있다.
이런 부채의 대부분이 미국달러화로 표시되었다는 점에서 달러화 약세는 부채의 가치를 변화시키지 않는 반면, 대신 미국이 보유한 해외자산의 달러화로 환산한 가치를 증대시킴으로써 미국의 순국제투자 적자 포지션의 증가속도를 둔화시키는 역할을 하게 된다.
◆ 달러약세의 투자함의: 엔화 수혜 예상
핌코의 전문가들은 외환보유액 다변화에 기인한 달러화 약세 전망은 채권 포트폴리오의 변화를 이끌어 낼 것이라고 주장했다.
미국 채권시장에 투자한 외국인 투자자들의 경우 약달러는 투자수익률의 감소를 의미하며, 미국 투자자들은 달러약세로 인해 美 채권투자수익의 구매력 가치 축소를 경험할 수밖에 없다.
따라서 미국 채권시장의 투자자들은 당연히 달러약세에 대한 헤지, 그리고 미국 채권시장 투자에 대한 잠재적인 '플러스 알파'의 추구를 위해 달러화가 아닌 다른 통화로 표시된 자산으로의 다변화를 추구해야 할 것이란 얘기다.
이들은 일본 엔화가 달러약세의 수혜통화가 될 가능성이 높다고 본다.
지난 10년간 일본경제의 구조조정을 거치면서 엔화의 실질실효환율은 1985년 이래 최저수준을 기록 중이다. 이 같은 낮은 엔화 가치와 일본경제의 최근 강력한 회복세를 감안할 때 일본 엔화 자산이 해외투자자들에게 지니는 매력은 점차 강화될 수밖에 없으며, 이는 장기적인 달러/엔 하락추세를 예고하고 있다는 것이다.
중국과 여타 아시아지역 경제권 역시 앞서 지적한 요인들 때문에 자국통화의 달러화 대비 절상추세를 경험할 것이라고 핌코는 주장한다.
유로화의 경우 달러화 대비 82센트 저점에서 크게 상승한 수준이지만, 아직 최고치인 1.36달러 수준에서는 후퇴하였기 때문에 추가 상승의 여지를 남겨둔 것으로 보인다고 핌코는 지적했다.
신흥시장 통화 중에서는 인플레 타게팅의 운용에 따라 통화 평가절하 위험이 줄어든 것으로 평가되는 멕시코 페소화와 브라질 헤알화 그리고 석유수입으로 인해 외환보유액이 크게 증가한 러시아의 루블화가 수혜를 입을 것으로 보인다고 이들은 주장했다.
