다음은 인공지능(AI) 번역을 통해 생산한 콘텐츠로, 원문은 2월23일(현지시각) 블룸버그 보도입니다.

[서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 일렉트로닉 아츠(EA)가 비디오게임 업체의 비상장 인수 딜을 앞두고 대규모 회사채를 헐값에 되사들이려는 계획을 내놓자 일부 채권 투자자들이 연합 전선을 구축해 정면 대응에 나섰다.

이와 동시에 S&P 글로벌 레이팅스는 EA와 인수 측이 설계한 구조가 실제로는 비용 절감효과를 제대로 내지 못할 수 있다고 경고했다.

소식통에 따르면, EA 채권 보유자들은 최근 '공동 대응 협약(cooperation agreement)'을 맺고 연합체를 구성했다. 익명을 요구한 이 관계자들에 따르면, 이번 공개매수 대상인 2031년 만기 채권의 75% 이상, 2051년 만기 채권의 약 90%를 보유한 투자자들이 이 협약에 서명한 상태다.

이처럼 채권단이 서둘러 힘을 모은 배경에는 이달 초 EA가 15억달러 규모 회사채를 액면가보다 큰 폭 할인된 가격에 되사들이겠다고 발표한 데 따른 위기감이 깔려 있다. 이 거래는 JP모건체이스(JPMorgan Chase & Co.)가 주선했으며, 실버레이크 매니지먼트(Silver Lake Management), 재러드 쿠슈너의 어피니티 파트너스(Affinity Partners), 사우디아라비아 국부펀드(PIF)가 참여하는 인수 컨소시엄이 EA를 비상장화하기로 합의한 이후 비용 절감을 노린 포석이다.

핵심 쟁점은 이 공개매수가 '디피전스(defeasance)'로 불리는 다소 복잡한 구조를 이용해 일반적으로 인수합병(M&A) 시 발생하는 '지배권 변경(Change of Control) 조항'의 조기 상환 의무를 피해 가려는 시도라는 점이다. 이 조항이 발동되면, 새 인수자는 기존 채권을 프리미엄(액면가 이상 가격)으로 되사야 하지만, EA와 인수 측은 이를 피한다는 구상이다.

EA가 제시한 구조에 따르면, 회사는 미 국채처럼 신용도가 높은 채권 포트폴리오를 매입해 별도로 적립하고 여기서 나오는 현금흐름을 향후 자사 채권의 이자와 원금 상환에 쓰게 된다. 이렇게 되면 해당 회사채는 사실상 미국 정부가 보증하는 채권으로 뒷받침되는 셈이고, 이론상으로는 담보와 같은 수준의 투자등급 신용등급을 받을 수 있다는 논리다.

이 투자등급 유지 여부가 JP모건이 설계한 구조의 관건이다. 많은 회사채 계약에서 지배권 변경 조항이 발동되기 위해서는 인수 이후 기업이나 채권의 신용등급이 강등되어야 한다고 명시하고 있기 때문이다.

수십억달러 규모 레버리지 인수에서는 보통 신용등급 하향이 뒤따르기 마련이지만, 만약 채권이 담보 덕분에 투자등급을 유지한다면, 인수 측은 지배권 변경 조항을 회피할 수 있게 된다. 현재 EA와 해당 회사채의 신용등급은 S&P 기준 BBB+, 무디스 기준 Baa1으로, 정크본드(투기등급)보다 세 단계 위의 투자등급이다.

그러나 이 계획은 바로 그 채권 가격을 두들겨 팬 뒤, 새로운 난관에 봉착했다. S&P는 최근 노트를 통해, 현재 구상된 구조를 기준으로 할 때 EA가 디피전스 처리하려는 채권의 신용등급은, 인수가 완료된 이후 EA 발행인 자체의 신용도에 따라 평가할 예정이며, 담보 자산의 디폴트 리스크와 동일한 수준으로 올려주지는 않을 것이라고 밝혔다.

애널리스트들은 채권이 담보와 같은 수준의 등급을 받으려면, 해당 담보가 상환 일정 단축(만기 가속)까지 포함한 모든 채무 상환 의무를 커버할 수 있어야 한다고 설명했다. 예를 들어 차입자의 재무 상태 악화로 조기 상환, 미지급, 파산 등 이벤트가 발생했을 때도 모두 충당 가능한 수준이어야 한다는 뜻이다.

이 조건을 만족시키려면, 어떤 인수자든 더 많은 미 국채를 담보로 쌓아야 할 것이고, 그럴 경우 당초 인수 측이 기대했던 비용 절감 효과는 상당 부분 사라질 수 있다.

이런 이유로, EA와 인수 컨소시엄이 설계한 '디피전스+할인 매입' 구조는 채권단과 신용평가사 양쪽에서 모두 강한 견제에 직면한 상황이다.

채권단은 액면가보다 낮은 가격으로 강제에 가까운 회수 제안을 받는 대신, 인수 이후에도 기존 조건과 권리를 지키기 위해 집단행동에 나선 셈이고, S&P는 구조 자체의 신용논리와 리스크를 문제 삼으며 제동을 건 모양새다.

shhwang@newspim.com