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[뉴스핌 Newspim] 리먼브러더스 파산 1년이 지난 지금, 주요국 정부와 중앙은행은 위기에 대한 공세적 대응으로 파국은 막았다고 판단 서서히 '출구전략'으로 관심을 이동하고 있다. 위기가 아직 끝나지 않은 상황에서 출구전략을 운위하기에는 부담이 큰 것도 사실이지만, 인플레이션과 재정적자 부담 등으로 원하지 않은 파국적인 결과를 유발하지 않기 위해서는 정책 신뢰 형성이라는 면에서 이 같은 논의가 긴요해 보인다. 특히 최근 주요국의 출구전략에 대한 '협조' 합의를 계기로 전반적인 쟁점을 파악하는 것이 중요해졌다. 이에 따라 뉴스핌은 출구전략의 쟁점을 재정, 통화, 금융규제 면에서 그리고 위험요인 면에서 각각 검토했다.
[뉴스핌=김사헌 기자] 리먼브러더스 파산 사태 1주년이 된 지금 주요국 중앙은행들이 '출구전략(Exit Strategy)'을 공공연하게 언급하고 있다.
세계 경기가 완만한 회복세로 진입하려는 조짐을 보이고 나아가 금융시장, 특히 자금시장이 안정되고 있다는 신호가 드러나면서 이 같은 논의는 금융시장에 큰 화두로 부상하고 있다.
하지만 지금 통화정책 상의 출구전략은 과연 무엇을 뜻하는 것인지, 어떤 식으로 진행되는 것인지는 모호하기 그지 없다. 나아가 이것이 경제와 금융시장에 미치는 영향은 어떤 것인지도 정확하게 설명되지 않고 있다.
도식적으로 보자면 중앙은행의 완화정책은 금리인하와 양적완화로 구성되어 있다. 따라서 이 같은 완화정책에서 탈출하는 것은 금리를 인상하고 양적완화의 효과를 회수하는 것이라고 할 수 있다.
문제는 이런 회수 절차가 생각처럼 간단치 않다는데 있다.
한편 경제 전문가들은 다양한 긴급 유동성 지원 정책이 만기 도래하면서 종료되고 이어 초과지준이 해소되면 그 이후 금리인상이 뒤따를 것으로 보고 있다.
하지만 그 절차가 이렇게 순차적으로 이루어질 수 없다는 점이 점차 분명해지고 있다.
◆ '출구전략'이 화두인 이유는: 인플레와 재정적자 위험
주요국 중앙은행들은 대공황 이래 최악의 금융 경제 위기를 맞아 기준금리를 제로(0%) 수준까지 인하했다. 더이상 추가 완화정책의 수단이 남지 않았고, 이에 따라 비전통적인 혹은 이례적인 정책수단을 동원했다.
그러나 지금은 위기가 최악의 상황을 벗어나면서 긴급 유동성 지원과 자산 매입 등의 신용 완화 내지 양적 완화 정책은 그 필요성이 줄어들면서 자연히 중단되거나 종료되어 가고 있는 것으로 보인다.
지금 중앙은행들이 출구전략에 대해 언급하는 이유는 명백하다.
먼저 그 동안 비전통적인 정책을 시행한 결과 중앙은행의 대차대조표가 크게 팽창하고 초과지준이 쌓이면서 '본원통화'가 급격하게 증가했다. 이를 그대로 방치했다가는 시중 통화량의 급격한 팽창이 유발될 경우 경기 회복과 맞물려 大인플레이션을 유발할 수 있다는 우려가 제기되고 있다.
유럽중앙은행(ECB)의 쟝-클로드 트리셰(Jean-Claude Trichet) 총재는 지난 G20 및 BIS회의를 앞두고 파이낸셜타임스에 기고한 글에서 '출구전략의 실행과 관련된 4가지 쟁점'에 대해 언급했는데, 그 중에서 첫 번째가 바로 전례없는 QE 정책이 물가안정성을 저해할 수 있다는 우려에 있다고 인정했다.
한편 주요국 정부가 막대한 경기부양책을 실행하면서 재정적자가 눈덩이처럼 불어나고 있는데, 중앙은행의 양적 완화 정책이 국채의 순환적 축적과 맞물리면서 통화정책의 운용을 가로막는 중대한 장애물로 등장할 소지가 커지고 있다는 것도 출구전략이 긴요해지는 이유로 판단된다.
머빈 킹(Mervyn King) 영란은행(BOE) 총재가 명시적으로 "대규모 재정적자가 통화정책의 어려움을 유발할 수 있어 명백한 재정 건전화 정책이 필수적"이라고 언급한 바 있다.
마지막으로 현재 중앙은행은 당분간 완화정책을 더 오래 가져갈 것이라고 약속하고 있는데, 이는 기대 인플레이션의 상승을 유발하고 이에 따라 원자재나 대체자산에 대한 투기나 헤지를 늘어나게 하여 비용상승 인플레이션을 일으키고 과거 '스태그플레이션(Stagflation)'과 같은 원치 않은 결과를 양산할 위험을 수반한다.
또한 정책 당국이 디플레이션 위험에서 벗어나기 위해 자산가격 회복과 인플레이션 유발 정책을 감행하는 가운데, 이 같은 과도한 유동성이 다시 자산시장으로 유입되면서 거품이나 쏠림 현상이 발생할 것이란 우려가 공공연히 표명되고 있는 실정이다.
◆ '출구전략'의 순서? 일정치 않다
앞으로 이 같은 완화정책의 회수 혹은 역전(reverse)은 '비전통적인 정책수단의 종료에 이은 금리인상'의 노선을 걸을 것인가? 현재로서 이에 대한 해답은 "그럴 수도 있고, 그렇지 않을 수도 있다"는 것이다.
얼핏보기에 중앙은행의 입장은 모순된 것처럼 보인다.
G20 회의를 계기로 주요 선진국 중앙은행들은 당분간 '양적완화(Quantitative Easing; QE)'를 유지하고 저금리 기조도 더 오랜 기간 유지한다는 입장이어서, 이로 보면 출구전략의 실행은 먼 얘기처럼 들리기 때문이다.
그럼에도 불구하고 출구전략에 대해서는 상세한 설명을 곁들여서 소개하고, 기회가 있을 때마다 그 실행 시점이나 방법에 대해 설명하고 있다.
국제결제은행(BIS)은 최근 발행한 분기 보고서를 통해 중앙은행들은 "대차대조표에 축적된 자산을 처분하는 것과 긴축 정책은 별개로 운용할 수 있는 것"이라고 주장했다.
또 ECB의 트리셰 총재는 "필요할 경우 이례적인 정책수단을 그대로 유지하면서도 단기 금리 조절에 나설 수 있다"고 명시적으로 밝혔다. 경기 및 신용시장의 여건에 따라서는 QE 정책을 좀 더 오래 유지할 수 있다는 것을 강조한 대목이다.
'수동적으로 만기 도래한 특별 유동성 정책 중단에 이어 적극적인 이례적 통화정책 수단의 회수 그리고 금리인상으로의 전환'. 통상적인 통화정책 상의 '출구전략'의 그림은 수정되어야 마땅할 것으로 보인다.
BIS의 보고서에 따르면 미국 연준은 당장 매입한 국채 등 자산 매각을 통한 자산구성의 변화 없이도 금리조절을 통해 출구전략을 시행할 수 있다고 판단하는 것 같다.
이와 달리 BOE는 금리인상과 자산매각을 동시에 원하고 있다. 이런 시각 차이는 연준의 경우 자산을 매입하는 것을 부양정책으로 보지만 영란은행(BOE)은 자산을 보유하는 것 자체도 부양 효과가 있다는 일종의 '유량(flow)-저량(stock)' 관점을 택하고 있기 때문이라는 설명이다.
다만 연준 역시 기준금리를 추가 인하할 여지가 있는 상황에서 긴급 유동성 공급 정책을 동시에 수행하였기 때문에, 그 회수 절차도 동시에 전개될 것으로 판단된다.
특히 연준은 연방기금금리 조절이 없더라도 장기증권 매입에 대응하여 단기 RP를 공급하는 RP 매각 전략과 또 재무부의 국채 발행 후 중앙은행 예치와 같은 SFP를 활용할 방침으로 보인다. 특히 초과 지준에 대한 이자 지급을 통해 아래 그림에서 극단적인 노선인 벡터 B를 따라가지 않을 수 있다는 설명이다.
◆ 당분간 QE 고수, 위험 내포.. 자체 모순도
한편 G20이나 BIS 회의에서는 '협조 정책(coordinated policy)'의 중요성을 강조했다. 이는 개별국 정책결정은 최종적으로 해당국가의 정부나 중앙은행의 몫이지만, 현존하는 경제 위험요인들을 감안하지 않고 선제적으로 정책 조절에 나설 경우 이것이 다른 나라들 혹은 세계경제 전체에 피해를 주지 않도록 하자는 차원으로 판단된다.
그런데 시장에서는 이 같은 협조 정책을 오히려 당분간 유동성 공급 정책이나 금리인상 시점의 연기로 이해하고 있는 실정이며, 이는 주식이나 상품가격 등 위험자산의 베팅 강화로 이어졌다. 또한 장기 인플레이션 헤지 전략과 함께 금 가격의 급등과 달러화 약세가 유발되고 있기도 하다.
하지만 위험자산시장의 거품 발생 가능성은 인플레이션 우려와 함께 중앙은행의 완화정책 중단 및 긴축 정책으로의 전환을 이끄는 중요한 변수라는 점에서, 이 같은 움직임은 그 자체로 모순을 내포하고 있다.
더구나 중앙은행의 QE 정책은 신용 위기를 가라앉히는데는 기여했지만, 경기부양 효과가 큰 것은 아니라는 평가가 제기되고 있다.
QE는 본래 수요확대와 디플레이션 탈출을 목표로 삼는다. 한국은행의 8월 20일자 '해외경제포커스' 자료에 따르면 이는 "본원통화의 대량공급 → 대출확대 → 통화증가율 상승 → 수요확대 → 물가상승의 과정(chain reaction)을 통해 실물경기를 부양"하는 기획이지만 일본의 경험으로 볼 때 성과는 제한적이었다는 것이 일반적 견해다.
특히 금융기관들은 대규모 초과지준을 대출보다는 국채매입에 투입했다. 따라서 국채매입방식에 의한 QE는 재정적자를 본원통화로 화폐화(monetization)해 주는 결과를 초래했다.
앞서 한국은행의 자료는 과거 일본은행(BOJ)은 국회 동의에 기반한 차환목적 외에는 정부로부터 국채를 직매입하지 못하도록 되어 있으나 "금융기관 국채매입 → 금융기관의 초과지준 증가 →금융기관은 정부로부터 국채매입 → 금융기관이 매입한 국채를 BOJ가 다시 매입"하는 과정을 통해 사실상 정부가 발행한 국채를 日銀이 직접 인수한 결과가 되었다는 지적이 제기된다고 설명했다.
QE 정책이 확실히 효과를 보기 위해서는 현재 중앙은행의 지준으로 축적된 자금이 시중으로 대출되면서 흘러들어야 한다. 하지만 이렇게 강제할 경우 본원통화에 묶여있던 자금이 빠르게 시중 통화량 증가로 이어지면서 인플레이션 압력이 높아질 수밖에 없다. 중앙은행이 고심하는 대목은 바로 이런 위험 요인에 있다.
한편 각국 정부는 당분간 경기 부양 노력을 지속해야 하며, 장기 거시경제 위험요인에 따라 빠르게 증가하고 있는 재정적자를 충당할 수 있는 계획도 병행해야 한다. 이런 가운데 중앙은행이 매입한 국채를 포함한 장기 자산을 시장에 매각할 경우 큰 부담이 되기 때문에 중앙은행의 자산구성을 변경하지 않도록 협조를 요청하고 있는 것으로 판단된다. 이것이 G20 회의의 잠정 결론인 셈이다.
◆ 선진국 중앙은행, 필요할 경우 금리 빠르게 올릴 수도?
현재 중앙은행의 관심은 '물가안정' 정책 목표를 달성하고 이와 관련된 정책 독립성과 시장의 신뢰를 제고하는데 있는 것으로 판단된다.
따라서 QE 정책을 별 문제 없이 당분간 유지하고자 한다면, 그리고 이러한 정책을 통해 축적된 자금이 시중으로 빠르게 흡수된다면 금리조절 정책이 우선 순위로 부상할 수 있다. 일단 주요 선진국은 초과지준에 대한 부리(附利) 기제가 가장 중요한 조절 대상으로 부상한 모양이다.
실제로 "필요할 경우 생각보다 빠르게 금리인상을 단행할 수도 있다"는 발언이 나오는 것은 이런 맥락에서도 이해할 수 있다.
ECB의 위르겐 슈타르크 집행위원은 "금융시장의 문제가 해결되지 않은 상황에서 물가 안정을 위협하는 요소들이 나타날 수 있다"면서, "이 같은 상황에서는 금융시장 지원 조치를 철회하기 전이라도 금리를 인상해야 하는 상황이 직면할 수 있다"고 주장했다.
미국도 마찬가지다. 최근 미국 댈러스 연방준비은행의 리차드 피셔(Richard Fisher) 총재는 경제가 회복되면 인플레이션을 피하기 위해 가능한 빠른 시간내 대출 지원 프로그램을 철회하기 시작해야 한다고 지적했다.
피셔 총재는 "통화정책의 시행 시기와 경제에 이같은 조치들이 직접 영향을 미치는 시점에는 시차가 있기 때문에 경제 성장이 확실해지는 조짐이 있을 때 가능한 빨리 조치를 취하기 시작해야 한다"고 강조했다.
그는 특히 "연준은 필요하다면 긴축통화 정책을 펴는데 주저하지 말아야 한다"고 강조했다. 나아가 장기채권 매입 프로그램의 규모를 확대해서는 안 된다고 경고했다.
찰스 에반스(Charles Evans) 시카고 연방은행 총재는 미국의 경기 부양책을 회수하기는 너무 이르지만 만일 인플레이션이 발생하게 된다면 연준은 "공격적으로 대응할 것"이라고 밝혔다.
에반스 총재는 "디플레이션 위험은 피했으며, 이제부터는 인플레이션 위험이 발생할 경우 연준이 개입할 것"이라고 분명히 말했다.
그는 이 같은 물가 안정 노력에 가장 큰 위협이 되는 것은 연준의 독립성이 훼손되는 것이라고 지적하고, 연준은 실물 경제가 취약한 상황에서 인플레이션이 발생하더라도 대응할 준비가 되어있어야 한다고 강조했다.
◆ 아시아: 한국, 인도 금리인상 먼저 나설 듯
선진국 중앙은행의 시름이 깊어가는 가운데, 아시아는 상대적으로 금융 위기의 문제에서 자유롭고 또 경기가 빠르게 회복되고 있기 때문에 가장 먼저 출구전략을 실행할 것이란 전망이 제기된다.
골드만삭스(Goldman Sachs)의 마이클 부캐넌 이코노미스트는 최근 보고서를 통해 "아시아 경제 전반의 개선이 예상보다 빠르며, 한국과 인도가 내년 금리인상을 선도할 것"이라고 주장했다.
그는 "지금 아시아 중앙은행들은 모두 완화 사이클을 종료했고, 이제부터는 '출구전략'을 고민하고 있다"고 진단했다.
부캐넌은 인도준비은행(RBI)이 내년 1/4분기부터 금리인상을 개시, 약 300bp 금리인상을 단행할 것으로 전망했다.
그에 따르면 인도의 출구전략은 환율, 금리인상, 유동성 흡수 그리고 점진적인 재정 부양책의 회수 등으로 질서정연하게 전개될 것으로 보인다.
인도는 지난 해 10월부터 올해 4월까지 사상 최저치로 금리인하, 5.6조 루피의 유동성을 투입. 재정부양책은 GDP의 12%에 이를 것으로 추산되고 있다.
실제로 두부리 섭바라오 총재는 지난 7월 28일 금리를 3.25%로 동결하면서 아마도 중앙은행은 이전 10개월간의 완화정책을 조만간 역전시켜야(reverse) 할 것 같다고 발언한 바 있다.
부캐넌은 한국은행이 내년에 금리를 약 75bp 정도 인상할 것으로 보이며 내년 3월 첫 금리인상 이후 하반기에 두 차례 더 인상할 것이란 시나리오를 제시했다.
그는 "한국은 아직 외수 전망이 불확실하고 가계부채가 크고 금리에 민간한데다 올해 하반기에 재정부양책 효과가 줄어들기 시작할 것으로 보인다. 그래서 금리인상이 점진적일 것 같다"고 진단했다.
이성태 한은 총재는 이번달 금통위 이후 조만간 금리인상을 강행할 수 있다는 시그널을 시장에 보내 시장의 파란을 불러일으킨 바 있지만, 기획재정부 등은 출구전략은 시기상조라고 거듭 밝혀 금리인상에 신중할 것을 주문하고 있는 것으로 보인다.
이에 대해 이성태 총재는 "금융 완화 수준은 현 금융시장 이나 경제 상황 대비 기준금리 수준으로 판단하는 것이며 기준금리 방향만 가지고는 금융 완화와 긴축 정도를 판단할 수 없다"고 말했다.
한편 동남아구가들은 금리를 인상하는데 덜 적극적일 것으로 보인다.
아세안 중앙은행들은 경제가 보다 견조한 성장세로 들어설 때까지는 통화정책 정상화에 좀 더 신중할 가능성이 높다는 것.
부캐넌은 뱅크인도네시아(BI)가 지역 중앙은행들 중 가장 먼저 금리인상에 나설 것으로 보이며, 내년 1/4분기에 약 50bp금리인상을 단행할 것으로 전망했다.
싱가포르 통화청(MAS)은 내년에 수출이 견인력을 획득해 나가면서 통화 평가절상을 좀 더 용인할 수 있는 여지가 생길 것으로 보인다. MAS는 환율로 인플레를 조절하고 있다.
태국은 내년까지 금리를 동결할 것으로 보인다. 내수 회복이 아직은 불안한 단계이기 때문이다. 태국중앙은행은 8월 26일 회의에서 기준금리를 1.25%로 3번째 연속 동결했는데, 그 동안 2.5%포인트 금리인하 단행해 2000년 물가안정목표제 도입 이래 가장 적극적인 금리인하에 나선 상태다.
[뉴스핌=김사헌 기자] 리먼브러더스 파산 사태 1주년이 된 지금 주요국 중앙은행들이 '출구전략(Exit Strategy)'을 공공연하게 언급하고 있다.
세계 경기가 완만한 회복세로 진입하려는 조짐을 보이고 나아가 금융시장, 특히 자금시장이 안정되고 있다는 신호가 드러나면서 이 같은 논의는 금융시장에 큰 화두로 부상하고 있다.
하지만 지금 통화정책 상의 출구전략은 과연 무엇을 뜻하는 것인지, 어떤 식으로 진행되는 것인지는 모호하기 그지 없다. 나아가 이것이 경제와 금융시장에 미치는 영향은 어떤 것인지도 정확하게 설명되지 않고 있다.
도식적으로 보자면 중앙은행의 완화정책은 금리인하와 양적완화로 구성되어 있다. 따라서 이 같은 완화정책에서 탈출하는 것은 금리를 인상하고 양적완화의 효과를 회수하는 것이라고 할 수 있다.
문제는 이런 회수 절차가 생각처럼 간단치 않다는데 있다.
한편 경제 전문가들은 다양한 긴급 유동성 지원 정책이 만기 도래하면서 종료되고 이어 초과지준이 해소되면 그 이후 금리인상이 뒤따를 것으로 보고 있다.
하지만 그 절차가 이렇게 순차적으로 이루어질 수 없다는 점이 점차 분명해지고 있다.
◆ '출구전략'이 화두인 이유는: 인플레와 재정적자 위험
주요국 중앙은행들은 대공황 이래 최악의 금융 경제 위기를 맞아 기준금리를 제로(0%) 수준까지 인하했다. 더이상 추가 완화정책의 수단이 남지 않았고, 이에 따라 비전통적인 혹은 이례적인 정책수단을 동원했다.
그러나 지금은 위기가 최악의 상황을 벗어나면서 긴급 유동성 지원과 자산 매입 등의 신용 완화 내지 양적 완화 정책은 그 필요성이 줄어들면서 자연히 중단되거나 종료되어 가고 있는 것으로 보인다.
지금 중앙은행들이 출구전략에 대해 언급하는 이유는 명백하다.
먼저 그 동안 비전통적인 정책을 시행한 결과 중앙은행의 대차대조표가 크게 팽창하고 초과지준이 쌓이면서 '본원통화'가 급격하게 증가했다. 이를 그대로 방치했다가는 시중 통화량의 급격한 팽창이 유발될 경우 경기 회복과 맞물려 大인플레이션을 유발할 수 있다는 우려가 제기되고 있다.
유럽중앙은행(ECB)의 쟝-클로드 트리셰(Jean-Claude Trichet) 총재는 지난 G20 및 BIS회의를 앞두고 파이낸셜타임스에 기고한 글에서 '출구전략의 실행과 관련된 4가지 쟁점'에 대해 언급했는데, 그 중에서 첫 번째가 바로 전례없는 QE 정책이 물가안정성을 저해할 수 있다는 우려에 있다고 인정했다.
한편 주요국 정부가 막대한 경기부양책을 실행하면서 재정적자가 눈덩이처럼 불어나고 있는데, 중앙은행의 양적 완화 정책이 국채의 순환적 축적과 맞물리면서 통화정책의 운용을 가로막는 중대한 장애물로 등장할 소지가 커지고 있다는 것도 출구전략이 긴요해지는 이유로 판단된다.
머빈 킹(Mervyn King) 영란은행(BOE) 총재가 명시적으로 "대규모 재정적자가 통화정책의 어려움을 유발할 수 있어 명백한 재정 건전화 정책이 필수적"이라고 언급한 바 있다.
마지막으로 현재 중앙은행은 당분간 완화정책을 더 오래 가져갈 것이라고 약속하고 있는데, 이는 기대 인플레이션의 상승을 유발하고 이에 따라 원자재나 대체자산에 대한 투기나 헤지를 늘어나게 하여 비용상승 인플레이션을 일으키고 과거 '스태그플레이션(Stagflation)'과 같은 원치 않은 결과를 양산할 위험을 수반한다.
또한 정책 당국이 디플레이션 위험에서 벗어나기 위해 자산가격 회복과 인플레이션 유발 정책을 감행하는 가운데, 이 같은 과도한 유동성이 다시 자산시장으로 유입되면서 거품이나 쏠림 현상이 발생할 것이란 우려가 공공연히 표명되고 있는 실정이다.
◆ '출구전략'의 순서? 일정치 않다
앞으로 이 같은 완화정책의 회수 혹은 역전(reverse)은 '비전통적인 정책수단의 종료에 이은 금리인상'의 노선을 걸을 것인가? 현재로서 이에 대한 해답은 "그럴 수도 있고, 그렇지 않을 수도 있다"는 것이다.
얼핏보기에 중앙은행의 입장은 모순된 것처럼 보인다.
G20 회의를 계기로 주요 선진국 중앙은행들은 당분간 '양적완화(Quantitative Easing; QE)'를 유지하고 저금리 기조도 더 오랜 기간 유지한다는 입장이어서, 이로 보면 출구전략의 실행은 먼 얘기처럼 들리기 때문이다.
그럼에도 불구하고 출구전략에 대해서는 상세한 설명을 곁들여서 소개하고, 기회가 있을 때마다 그 실행 시점이나 방법에 대해 설명하고 있다.
국제결제은행(BIS)은 최근 발행한 분기 보고서를 통해 중앙은행들은 "대차대조표에 축적된 자산을 처분하는 것과 긴축 정책은 별개로 운용할 수 있는 것"이라고 주장했다.
또 ECB의 트리셰 총재는 "필요할 경우 이례적인 정책수단을 그대로 유지하면서도 단기 금리 조절에 나설 수 있다"고 명시적으로 밝혔다. 경기 및 신용시장의 여건에 따라서는 QE 정책을 좀 더 오래 유지할 수 있다는 것을 강조한 대목이다.
'수동적으로 만기 도래한 특별 유동성 정책 중단에 이어 적극적인 이례적 통화정책 수단의 회수 그리고 금리인상으로의 전환'. 통상적인 통화정책 상의 '출구전략'의 그림은 수정되어야 마땅할 것으로 보인다.
BIS의 보고서에 따르면 미국 연준은 당장 매입한 국채 등 자산 매각을 통한 자산구성의 변화 없이도 금리조절을 통해 출구전략을 시행할 수 있다고 판단하는 것 같다.
이와 달리 BOE는 금리인상과 자산매각을 동시에 원하고 있다. 이런 시각 차이는 연준의 경우 자산을 매입하는 것을 부양정책으로 보지만 영란은행(BOE)은 자산을 보유하는 것 자체도 부양 효과가 있다는 일종의 '유량(flow)-저량(stock)' 관점을 택하고 있기 때문이라는 설명이다.
다만 연준 역시 기준금리를 추가 인하할 여지가 있는 상황에서 긴급 유동성 공급 정책을 동시에 수행하였기 때문에, 그 회수 절차도 동시에 전개될 것으로 판단된다.
특히 연준은 연방기금금리 조절이 없더라도 장기증권 매입에 대응하여 단기 RP를 공급하는 RP 매각 전략과 또 재무부의 국채 발행 후 중앙은행 예치와 같은 SFP를 활용할 방침으로 보인다. 특히 초과 지준에 대한 이자 지급을 통해 아래 그림에서 극단적인 노선인 벡터 B를 따라가지 않을 수 있다는 설명이다.
◆ 당분간 QE 고수, 위험 내포.. 자체 모순도
한편 G20이나 BIS 회의에서는 '협조 정책(coordinated policy)'의 중요성을 강조했다. 이는 개별국 정책결정은 최종적으로 해당국가의 정부나 중앙은행의 몫이지만, 현존하는 경제 위험요인들을 감안하지 않고 선제적으로 정책 조절에 나설 경우 이것이 다른 나라들 혹은 세계경제 전체에 피해를 주지 않도록 하자는 차원으로 판단된다.
그런데 시장에서는 이 같은 협조 정책을 오히려 당분간 유동성 공급 정책이나 금리인상 시점의 연기로 이해하고 있는 실정이며, 이는 주식이나 상품가격 등 위험자산의 베팅 강화로 이어졌다. 또한 장기 인플레이션 헤지 전략과 함께 금 가격의 급등과 달러화 약세가 유발되고 있기도 하다.
하지만 위험자산시장의 거품 발생 가능성은 인플레이션 우려와 함께 중앙은행의 완화정책 중단 및 긴축 정책으로의 전환을 이끄는 중요한 변수라는 점에서, 이 같은 움직임은 그 자체로 모순을 내포하고 있다.
더구나 중앙은행의 QE 정책은 신용 위기를 가라앉히는데는 기여했지만, 경기부양 효과가 큰 것은 아니라는 평가가 제기되고 있다.
QE는 본래 수요확대와 디플레이션 탈출을 목표로 삼는다. 한국은행의 8월 20일자 '해외경제포커스' 자료에 따르면 이는 "본원통화의 대량공급 → 대출확대 → 통화증가율 상승 → 수요확대 → 물가상승의 과정(chain reaction)을 통해 실물경기를 부양"하는 기획이지만 일본의 경험으로 볼 때 성과는 제한적이었다는 것이 일반적 견해다.
특히 금융기관들은 대규모 초과지준을 대출보다는 국채매입에 투입했다. 따라서 국채매입방식에 의한 QE는 재정적자를 본원통화로 화폐화(monetization)해 주는 결과를 초래했다.
앞서 한국은행의 자료는 과거 일본은행(BOJ)은 국회 동의에 기반한 차환목적 외에는 정부로부터 국채를 직매입하지 못하도록 되어 있으나 "금융기관 국채매입 → 금융기관의 초과지준 증가 →금융기관은 정부로부터 국채매입 → 금융기관이 매입한 국채를 BOJ가 다시 매입"하는 과정을 통해 사실상 정부가 발행한 국채를 日銀이 직접 인수한 결과가 되었다는 지적이 제기된다고 설명했다.
QE 정책이 확실히 효과를 보기 위해서는 현재 중앙은행의 지준으로 축적된 자금이 시중으로 대출되면서 흘러들어야 한다. 하지만 이렇게 강제할 경우 본원통화에 묶여있던 자금이 빠르게 시중 통화량 증가로 이어지면서 인플레이션 압력이 높아질 수밖에 없다. 중앙은행이 고심하는 대목은 바로 이런 위험 요인에 있다.
한편 각국 정부는 당분간 경기 부양 노력을 지속해야 하며, 장기 거시경제 위험요인에 따라 빠르게 증가하고 있는 재정적자를 충당할 수 있는 계획도 병행해야 한다. 이런 가운데 중앙은행이 매입한 국채를 포함한 장기 자산을 시장에 매각할 경우 큰 부담이 되기 때문에 중앙은행의 자산구성을 변경하지 않도록 협조를 요청하고 있는 것으로 판단된다. 이것이 G20 회의의 잠정 결론인 셈이다.
◆ 선진국 중앙은행, 필요할 경우 금리 빠르게 올릴 수도?
현재 중앙은행의 관심은 '물가안정' 정책 목표를 달성하고 이와 관련된 정책 독립성과 시장의 신뢰를 제고하는데 있는 것으로 판단된다.
따라서 QE 정책을 별 문제 없이 당분간 유지하고자 한다면, 그리고 이러한 정책을 통해 축적된 자금이 시중으로 빠르게 흡수된다면 금리조절 정책이 우선 순위로 부상할 수 있다. 일단 주요 선진국은 초과지준에 대한 부리(附利) 기제가 가장 중요한 조절 대상으로 부상한 모양이다.
실제로 "필요할 경우 생각보다 빠르게 금리인상을 단행할 수도 있다"는 발언이 나오는 것은 이런 맥락에서도 이해할 수 있다.
ECB의 위르겐 슈타르크 집행위원은 "금융시장의 문제가 해결되지 않은 상황에서 물가 안정을 위협하는 요소들이 나타날 수 있다"면서, "이 같은 상황에서는 금융시장 지원 조치를 철회하기 전이라도 금리를 인상해야 하는 상황이 직면할 수 있다"고 주장했다.
미국도 마찬가지다. 최근 미국 댈러스 연방준비은행의 리차드 피셔(Richard Fisher) 총재는 경제가 회복되면 인플레이션을 피하기 위해 가능한 빠른 시간내 대출 지원 프로그램을 철회하기 시작해야 한다고 지적했다.
피셔 총재는 "통화정책의 시행 시기와 경제에 이같은 조치들이 직접 영향을 미치는 시점에는 시차가 있기 때문에 경제 성장이 확실해지는 조짐이 있을 때 가능한 빨리 조치를 취하기 시작해야 한다"고 강조했다.
그는 특히 "연준은 필요하다면 긴축통화 정책을 펴는데 주저하지 말아야 한다"고 강조했다. 나아가 장기채권 매입 프로그램의 규모를 확대해서는 안 된다고 경고했다.
찰스 에반스(Charles Evans) 시카고 연방은행 총재는 미국의 경기 부양책을 회수하기는 너무 이르지만 만일 인플레이션이 발생하게 된다면 연준은 "공격적으로 대응할 것"이라고 밝혔다.
에반스 총재는 "디플레이션 위험은 피했으며, 이제부터는 인플레이션 위험이 발생할 경우 연준이 개입할 것"이라고 분명히 말했다.
그는 이 같은 물가 안정 노력에 가장 큰 위협이 되는 것은 연준의 독립성이 훼손되는 것이라고 지적하고, 연준은 실물 경제가 취약한 상황에서 인플레이션이 발생하더라도 대응할 준비가 되어있어야 한다고 강조했다.
◆ 아시아: 한국, 인도 금리인상 먼저 나설 듯
선진국 중앙은행의 시름이 깊어가는 가운데, 아시아는 상대적으로 금융 위기의 문제에서 자유롭고 또 경기가 빠르게 회복되고 있기 때문에 가장 먼저 출구전략을 실행할 것이란 전망이 제기된다.
골드만삭스(Goldman Sachs)의 마이클 부캐넌 이코노미스트는 최근 보고서를 통해 "아시아 경제 전반의 개선이 예상보다 빠르며, 한국과 인도가 내년 금리인상을 선도할 것"이라고 주장했다.
그는 "지금 아시아 중앙은행들은 모두 완화 사이클을 종료했고, 이제부터는 '출구전략'을 고민하고 있다"고 진단했다.
부캐넌은 인도준비은행(RBI)이 내년 1/4분기부터 금리인상을 개시, 약 300bp 금리인상을 단행할 것으로 전망했다.
그에 따르면 인도의 출구전략은 환율, 금리인상, 유동성 흡수 그리고 점진적인 재정 부양책의 회수 등으로 질서정연하게 전개될 것으로 보인다.
인도는 지난 해 10월부터 올해 4월까지 사상 최저치로 금리인하, 5.6조 루피의 유동성을 투입. 재정부양책은 GDP의 12%에 이를 것으로 추산되고 있다.
실제로 두부리 섭바라오 총재는 지난 7월 28일 금리를 3.25%로 동결하면서 아마도 중앙은행은 이전 10개월간의 완화정책을 조만간 역전시켜야(reverse) 할 것 같다고 발언한 바 있다.
부캐넌은 한국은행이 내년에 금리를 약 75bp 정도 인상할 것으로 보이며 내년 3월 첫 금리인상 이후 하반기에 두 차례 더 인상할 것이란 시나리오를 제시했다.
그는 "한국은 아직 외수 전망이 불확실하고 가계부채가 크고 금리에 민간한데다 올해 하반기에 재정부양책 효과가 줄어들기 시작할 것으로 보인다. 그래서 금리인상이 점진적일 것 같다"고 진단했다.
이성태 한은 총재는 이번달 금통위 이후 조만간 금리인상을 강행할 수 있다는 시그널을 시장에 보내 시장의 파란을 불러일으킨 바 있지만, 기획재정부 등은 출구전략은 시기상조라고 거듭 밝혀 금리인상에 신중할 것을 주문하고 있는 것으로 보인다.
이에 대해 이성태 총재는 "금융 완화 수준은 현 금융시장 이나 경제 상황 대비 기준금리 수준으로 판단하는 것이며 기준금리 방향만 가지고는 금융 완화와 긴축 정도를 판단할 수 없다"고 말했다.
한편 동남아구가들은 금리를 인상하는데 덜 적극적일 것으로 보인다.
아세안 중앙은행들은 경제가 보다 견조한 성장세로 들어설 때까지는 통화정책 정상화에 좀 더 신중할 가능성이 높다는 것.
부캐넌은 뱅크인도네시아(BI)가 지역 중앙은행들 중 가장 먼저 금리인상에 나설 것으로 보이며, 내년 1/4분기에 약 50bp금리인상을 단행할 것으로 전망했다.
싱가포르 통화청(MAS)은 내년에 수출이 견인력을 획득해 나가면서 통화 평가절상을 좀 더 용인할 수 있는 여지가 생길 것으로 보인다. MAS는 환율로 인플레를 조절하고 있다.
태국은 내년까지 금리를 동결할 것으로 보인다. 내수 회복이 아직은 불안한 단계이기 때문이다. 태국중앙은행은 8월 26일 회의에서 기준금리를 1.25%로 3번째 연속 동결했는데, 그 동안 2.5%포인트 금리인하 단행해 2000년 물가안정목표제 도입 이래 가장 적극적인 금리인하에 나선 상태다.
