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[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 미국 주식시장을 이끌어 온 인공지능(AI) 테마의 대장격 인 반도체와 빅테크 주식의 시세가 하루 앞도 내다보기 어려운 장세를 연출하고 있다. 반도체는 하루 급등했다가 다음 날 급락하는 널뛰기를 반복하고 빅테크는 종목별 명암이 서로 위치를 바꾸며 급변하는 모양새다.

눈에 띄는 점은 주식시장이 같은 재료를 놓고 매번 다른 답을 내놓고 있다는 것이다. 빅테크의 AI 설비투자 확대 기대는 반도체에 '수요 지속'을 의미해 매수 근거가 되기도 하고 어떤 날은 '과도한 지출'이 오래가지 못할 것이라는 우려를 자극해 매도 근거가 되기도 한다. 빅테크 주식도 마찬가지다. 거액의 설비투자 기조는 다 같이 유지하고 사업 펀더멘털은 단기간 크게 달라진 것이 없는데도 조명받는 종목이 분기마다 바뀐다.

◆질문 교체…반도체 필승론 '균열'

혼선의 배경에는 주식시장의 질문 성격이 달라졌다는 사정이 있다. 설비투자 규모가 곧 호재인 시기가 지나고 투자금이 매출과 이익으로 돌아오는지 따지는 국면이 오자 AI 수익이 최종적으로 어느 기업의 몫이 되느냐는 질문이 전면에 등장하게 된 것이다. 반도체가 확실한 답으로 통하던 인식에 균열이 나기 시작한 가운데 주식시장은 빈 답안지를 놓고 재료가 나올 때마다 유력 후보를 바꿔 잡으며 주가를 다시 매기는 중이다.

종전까지 반도체가 답으로 통했던 근거는 빅테크의 AI 설비투자 경쟁이 이어지는 한 반도체 주문은 늘어난다는 계산이었다. 로이터브레이킹뷰스(7월30일 보도)에 따르면 하이퍼스케일러로도 불리는 빅테크 4사(메타·마이크로소프트·알파벳·아마존)의 올해 연간 설비투자 전망치 약 6980억달러는 엔비디아와 SK하이닉스 등 반도체 4사의 잉여현금흐름 전망치와 거의 일치하는 것으로 집계됐다. 당장 AI 자금을 회수하는 쪽은 반도체 업체라는 계산이 반도체를 승부와 무관한 베팅 대상으로 만들며 자금을 끌어들인 것이다.

반도체가 답이라는 인식이 흔들린 것은 이 계산이 조건부라는 점이 부각되면서다. 반도체 업체의 매출은 빅테크가 지출을 유지한다는 조건에서만 보장되는데 지출 성과를 따지는 국면이 되면서 그 조건 자체가 검증 대상이 된 것이다. 검증에서 낙제한 빅테크가 지출을 줄이면 먼저 매출이 타격을 받는 곳은 반도체 업체가 될 가능성이 크다. 다만 반도체 역시 답안지에서 완전히 배제된 것 또한 아니어서 재료의 방향에 따라 답으로 적히고 지워지는 일이 반복되며 널뛰기가 자리 잡았다.

◆분기마다 뒤집히는 빅테크 명암

빅테크 사이의 명암은 지출이 수익으로 돌아오고 있느냐는 물음에 어떤 답을 내놨느냐에 따라 분기마다 교체되고 있다. 이번 2분기 결산에서는 클라우드 사업에서 지출을 감당할 만큼 돈을 번다는 답을 내놓은 마이크로소프트와 아마존이 다음 날 급등한 한편 알파벳은 매출 호조에도 불구하고 다음 날 7% 급락했다. 직전 분기 호평받던 종목이 이번에는 반대 평가를 받으면서 답으로 적혔던 종목이 지워지고 지워졌던 종목이 다시 적히는 일이 벌어지고 있는 셈이다.

어떤 답이 통할지 가늠하기 어려운 사정은 아마존과 알파벳의 대비에서 드러난다. 두 회사는 나란히 잉여현금흐름이 적자로 돌아섰고 연간 설비투자 전망도 함께 상향했다. 차이로는 회수 시점 설명의 구체성이 사후적으로 지목됐다. 아마존은 내년 클라우드 용량 대부분이 고객 예약으로 찼다고 밝힌 반면 알파벳의 설명은 그 수준에 이르지 못했다는 거다. 설명의 충분 여부가 주가 반응 뒤에야 확인되는 국면으로 어떤 답이 통할지 점치기 어렵다는 평가가 나온다.

답을 적었다 지우는 일이 반복되면서 시세 변동은 기록적 수준으로 커졌다. 블룸버그통신에 따르면 필라델피아반도체 주가지수는 7월 한 달 21% 급락해 2008년 10월 이후 최대 월간 낙폭을 기록했고 지난달 거래일의 절반가량에서 종가 기준 4% 이상의 등락이 나왔다. 뱅크오브아메리카(BofA)에 의하면 빅테크는 2분기 실적 발표 직후 주가 변동폭이 옵션시장의 예상치를 웃돌았다. 오픈AI의 챗GPT 등장 이후 처음 있는 일이라고 한다.

◆"재평가 진통"…앞서는 클라우드

AI 관련주의 기록적 변동성은 상승 국면의 종료 신호라기보다 AI 수익의 최종 귀속처를 정해가는 재평가의 진통이라는 해석이 나온다. 같은 재료에 답이 갈리고 평가 기준이 사후에야 지목되는 일련의 흐름이 모두 확정된 답 없이 후보를 저울질하는 과정에서 나온 현상이라는 것이다. 파이낸셜타임스(FT)의 로버트 암스트롱 칼럼니스트는 "최근 변동성은 광기가 아니라 AI 산업의 경쟁 구조가 무엇인가라는 어려운 질문에 시장이 최대한 합리적으로 답하려 애쓰는 과정"이라고 했다.

아직 답이 확정되지 않은 국면이지만 당장 유력 후보로 거론되는 곳은 빅테크 3사로 좁혀지는 대형 클라우드다. 클라우드 진영 안에서도 마이크로소프트·아마존과 알파벳의 희비가 엇갈렸듯 평가가 유동적이지만 이번 결산에서 클라우드 성과의 입증 여부가 호평과 혹평을 가른 잣대로 작동한 것은 공통적이었다. 아마존의 클라우드 사업부 AWS를 예로 보면 2분기 영업이익률이 39%였고 고객 계약 대부분이 5년 이상 장기인 만큼 회수 경로를 계산할 수 있다는 평가가 나왔다.

◆"클라우드도 확답 아냐…변동성 각오"

다만 클라우드라는 답도 확정과는 거리가 있다. 임대 수요의 큰 몫을 차지하는 AI 모델 업체들의 사정 또한 유동적이기 때문이다. 오픈AI가 지난달 신형 모델 'GPT-5.6 루나(5.6 시리즈 내 저가 모델)'의 가격을 출시 3주 만에 80% 내린 것은 중국 개방형 모델의 저가 공세에 밀린 결과였다. 최전선 모델들의 성능이 상호 대체 가능한 수준으로 수렴하면 AI 자체가 전기 같은 범용재가 될 수 있다는 관측까지 나온다. 모델 사업의 수익성이 흔들리면 이들이 클라우드와 맺은 대형 계약도 조정될 가능성이 있다.

변동 장세의 향배는 결국 귀속처 질문이 언제 답을 얻느냐에 있다는 분석이 나온다. 반도체가 흔들리고 클라우드가 부상했지만 재료에 따라 평가가 오르내리는 처지는 마찬가지다. 분기 실적이 쌓이며 판별 근거가 갖춰지기 전까지는 유력 후보가 계속 바뀌는 흐름이 이어질 가능성이 있다는 전망이 뒤따른다. 페이브파이낸스의 스티븐 에번스 최고투자책임자(CIO)는 "변동성은 이 국면이 어떻게 결말날지 아무도 모른다는 사실을 보여준다"며 "사이클이 아직 남았지만 극심한 등락을 견딜 각오가 필요하다"고 말했다.

bernard0202@newspim.com