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[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 글로벌 투자은행 UBS가 미국 정부의 관세정책과 감세정책이 글로벌 경제와 자산시장에 미칠 파장 등을 10문 10답 형태로 풀어냈다. 올 들어 두드러진 달러 약세 흐름, 나아가 미국의 재정정책과 시장 금리의 향방도 함께 짚었다.

7일(현지시간) UBS의 아렌트 카프테인이 이끄는 분석가들은 보고서를 통해 고객으로부터 받은 질문 중 현 시점에서 가장 시급하다고 판단되는 10개를 선별하고 관련 질의에 대한 의견을 제시했다.

보고서 내용은 다음과 같다.

1. 관세의 세계 경제 영향은?

UBS는 도널드 트럼프 미국 행정부의 관세가 당장 세계 경제에 미치는 영향은 '성장을 저해하는 양상'을 띠면서도 지역별로는 유럽보다 미국이 타격을 입고 있다고 했다.

UBS는 무역 개방도와 관세 노출도가 높은 유럽은 오히려 회복력을 보이는 한편 미국은 성장 둔화가 비교적 두드러진다고 했다. 현재의 관세 정책으로 미국 수입업체가 지는 부담은 국내총생산(GDP)의 약 1.5%에 해당하는 것으로 추산했다.

다만 UBS는 세계 경제 전체에 대해 올해 4월 미국의 상호관세 발표 초기에는 심리지표 상에서만 악화(실물지표와의 격차 27년 만에 최대)하는 것으로 나타났으나 5월 들어 실물지표도 빠르게 악화하기 시작했다고 분석했다.

UBS가 추정하는 현재 세계 경제 성장률은 연율 1.3%로 역사적으로 하위 8번째 백분위수에 해당한다고 한다. 과거 성장률 데이터를 100등분했을 때 하위 8% 지점이라는 얘기다.

2. 달러 약세는 장기적인가?

UBS는 최근 달러화 약세에 대해 장기적 추세의 시작은 아니라고 봤다. 현재 약세가 과거 장기 하락세에서의 핵심 요건들을 충족하지 않은 채 전개되고 있다는 판단에서다.

UBS에 따르면 과거의 장기 하락 사례에서는 '미국 바깥 지역'에서의 '성장 개선'과 '위험 프리미엄 감소'가 동시에 있었지만 현재는 이런 현상이 없다고 한다. 따라서 이번 약세 사이클의 범위와 지속 기간은 제한될 것으로 봤다.

다만 UBS는 소위 '순환적 관점'에서의 약세 전망은 유지한다고 했다. 또 달러의 구조적 취약성은 분명하게 존재한다고 봤다. 순국제투자포지션(NIIP) 지표 상에서 파악되는 미국 외 투자자의 비헤지 자산 규모를 보면 이런 위험을 직감할 수 있다고 했다.

3. 관세 파급은 언제부터?

UBS는 트럼프 행정부의 관세 정책 영향이 미국 소비자물가지수(CPI) 지표에 본격적으로 드러나는 시점을 '7월(8월 발표되는 7월 통계분)'로 예상했다.

UBS는 현재 관세 정책이 물가 지표로 반영되는 데 지체되고 있다고 분석했다. 관세 설정 방식 자체가 복잡해 즉시 가격에 반영되지 못했고 기업의 보유 재고가 일종의 완충 역할을 해서다. 또 CPI 산출 과정에서 발생하는 자연스러운 시차도 지연 요인이라고 했다.

UBS는 7월분 통계에서 그 영향이 본격적으로 나타날 것으로 전망하면서도 1~2달 더 늦어질 가능성도 존재한다고 봤다.

4. 대미 수출업체의 가격 대응은?

UBS는 미국으로 수출하는 글로벌 수출업체들이 트럼프 행정부의 관세에 대해 '가격 인하'로 대응하지 않고 있어 현재 추세라면 관세 부담이 미국 측으로 그대로 전가된다고 했다.

UBS는 통상 대미 수출업체들은 자신들이 수출하는 상품 관세율이 올라가면 수요 둔화를 염려해 가격 인하로 대응하기 마련이지만 현재 이런 징후는 거의 없다고 했다.

다만 UBS는 현재는 관세 영향의 초기 국면이므로 추이를 지켜봐야 한다고 전제를 달았다. 관세에 대비한 미국 수입업체들의 집중적인 재고 비축 시점이 4~5월로 얼마 되지 않은 데다가 미국과 중국의 무역 통계에서도 일관성이 없어 추세 확인에 시간이 필요하다고 했다.

5. 미국 재정적자의 국채 금리 영향은?

UBS는 현재 미국 재정적자 전망 상으로는 국채 금리의 상승 여력이 제한적으로 보인다고 했다.

UBS는 미국 재정적자 변화의 대부분은 세금 감면(2017년)의 연장안 성립에서 비롯되는데, 이는 작년 11월 대선 직후부터 예상됐던 바고 재정적자 전망은 작년 대선 직후와 크게 달라지지 않았다고 했다.

UBS는 장기적으로는 국채 공급 물량에 대해 '매우 우려스럽지만' 역사적으로 국채 금리를 결정하는 변수는 공급보다 수요 변화의 영향력이 훨씬 컸다고 봤다.

UBS는 이어 경기 둔화에 대한 우려가 계속 커진다면 국채 수요가 공급 증가분을 쉽게 흡수할 수 있을 만큼 늘어날 것으로 봤다.

6. 미국 자산 이탈은 진행형인가?

UBS는 미국 자산에서 외국인 투자자가 이탈 중이라는 명확한 증거를 찾기 어렵다고 했다.

현재 투자자 사이에서 외국인의 미국 자산 투자 축소 우려가 널리 퍼져있고 4월 미국 재무부의 TIC(국제자본이동) 통계에서도 외국인의 미국 자산 매도 움직임이 포착됐지만 관련 흐름이 5월 이후에도 계속됐는지는 불분명하다고 했다.

UBS는 달러화 약세의 진짜 원인은 '미국 자산 기피'라는 인식 전환에서 비롯됐다기보다 환헤지 때문일 가능성이 크다고 봤다.

환헤지는 외국인 투자자가 미국 자산을 보유하면서 달러 변동의 위험을 피하기 위해 달러를 미리 매도해두는 행위다. UBS는 미국 경제가 더 약화하고 금리가 하락하면 환헤지 움직임이 더 강화될 것으로 전망했다.

7. 미국 주식은 아직 우위에 있는가?

UBS는 미국 주식보다 유럽이 더 나은 성과를 보일 것으로 전망했다.

그 배경으로는 과거 글로벌 경기 둔화 시기의 패턴이 깨지고 있다는 점을 들었다. 일반적으로는 세계 경제가 둔화할 떄 미국 주식시장이 유럽을 앞서는 경향을 보였는데 이번에는 경기 둔화가 미국 중심적으로 나타나고 있어 상황이 다르다는 게 그 이유다. UBS는 유럽 경제지표의 '긍정 서프라이즈' 지속력은 미국보다 견고해 보인다고 했다.

미국 기술주의 밸류에이션도 거론했다. 과거에는 기술주가 상승할 떄 미국 시장이 자연스럽게 '아웃퍼폼'했으나 현재는 미국 기술주의 밸류에이션이 높아진 까닭에 종전보다 훨씬 선별적인 접근이 필요해졌다고 했다.

아울러 과거에는 미국 기업들의 적극적인 자사주 매입이 주가 상승을 견인했지만 현재 시가총액 대비 자사주 매입 비율로 봤을 때 유럽과 비슷한 수준으로 떨어져 미국 주식의 전통적인 강점이 희석됐다고 봤다.

8. 'BBB'는 미국 경제에 독인가 득인가?

UBS는 감세 연장 등의 내용이 담긴 'BBB(크고 아름다운 법안)'가 제정된 데 대해 단기적으로는 경기 부양 효과가 있을 것으로 봤다. UBS는 BBB가 미국의 경제 성장률을 2026년까지 45bp 끌어올릴 것으로 예상했다.

UBS는 다만 2026년 뒤부터는 세금 감면이 만료되고 지출 삭감 조치들이 발효되면서 되레 재정이 경제 성장을 제동하는 효과가 나타날 것으로 봤다.

미국 정부의 재정건전성 측면에서는 2026년까지 재정적자가 확대되겠으나 그 뒤로는 다시 축소 국면으로 돌아선다고 봤다. UBS는 미국 의회예산국(CBO) 추정치를 인용해 10년 전체로 보면 재정적자가 4000억달러 감소된다고 했다.

9. 중앙은행들의 관세 대응은?

UBS는 각국 중앙은행들이 정책금리 인하 쪽으로 기조를 전환하고 있다고 분석했다. 각국에서 미국에 응수하는 보복 관세가 나타나지 않고 달러는 약세를 보이면서 중앙은행들이 당초 크게 우려했던 '스태그플레이션 시나리오'가 현실화되지 않고 있기 때문이라고 했다.

UBS는 중앙은행들의 정책 환경에 대해 인플레이션 우려 없이 경제 성장 지원에만 집중할 수 있는 비교적 단순한 상황이 됐다고 했다.

다만 미국 연방준비제도(연준)만 예외적인 상황에 처한 형국이라고 했다. UBS는 연준이 처한 상황 대해 인플레이션 문제가 더 심각하지만 고용시장의 안정도 우선하려는 모습에서 '딜레마'가 읽힌다고 했다.

UBS의 이른바 '딥스피크' 모델 분석에 따르면 G3(미국, 유럽, 일본) 중앙은행 중 유럽중앙은행(ECB)의 정서(중앙은행 관계자들의 발언 등에서 파악되는 현재 기조)가 가장 비둘기파적(친완화적)으로 전환됐고 일본은행(BOJ)도 성장에 대한 우려를 보이기 시작하는 등 완화 의향이 감지되고 있다고 했다.

10. 중국의 부양책 규모와 예정분은?

UBS는 중국이 3월 전국인민대표대회(NPC) 발표한 경기부양책은 GDP의 1.5~2%로 대규모라며 상반기에 일부 집행한 뒤 하반기에 추가 실시할 것으로 전망했다. 또 중국 인민은행이 정책금리를 올해 총 30~40bp 인하할 것으로 예상했다. 2025년 경제 정책의 핵심을 소비 지원에 두겠다고 점에 대해 주목했다.

UBS에 따르면 상반기 일부 실행된 통화정책은 5월 정책금리 10bp 인하, 신용 증가율 소폭 상승 유도 등이다. 또 재정정책으로는 연초 국채 발행이 집중됐고 이에 따라 확장재정적자(AFD)가 상반기에 GDP의 1.1% 확대(추정)된 점을 언급했다. AFD는 일반 정부 예산 외에 지방정부 특별채 발행 등을 포함한 실질적인 재정 확장 규모를 나타내는 지표다.

UBS는 하반기에 정책금리가 추가로 20~30bp 인하되고 기존에 계획된 재정부양책의 나머지 부분(GDP의 0.5~1%)이 실행될 것으로 봤다. 여기에 더해 GDP의 0.5% 이상 규모의 추가 재정 부양책도 투입될 것으로 예상했다. 이는 올해 3분기 말 경에 발표될 가능성이 크다고 했다.

bernard0202@newspim.com