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[서울=뉴스핌] 오상용 글로벌경제 전문기자 =  *②편 기사에서 이어집니다

5. 속도 : 하야미 시절의 교훈과 재정의 제약

지금으로부터 23년전인 2000년 8월 일본은행(BOJ)은 18개월간 유지하던 제로금리 정책을 폐기하고 금리인상을 단행했다. 대장성 관료들의 `성급하다`는 만류에도 BOJ의 기준금리는 인상됐다. 그리고 7개월 뒤인 2001년 3월 BOJ는 다시 제로금리로 회귀했다. 이걸로도 부족해 양적완화라는 비전통적 수단까지 꺼내들어야 했다.

좀비기업과 함께 일본 경제의 건전성을 도모할 수 없다는 하야미 마사루 BOJ 총재의 결단은 7개월만에 굴욕으로 바뀌고 말았다. 결과론적이지만 당시 하야미는 미국에서 불어온 닷컴 버블 붕괴의 충격파를 과소 평가했거나 일본경제 체력을 과대 평가한 셈이다.

이 굴욕사는 BOJ 관리들의 뇌리에 남아 `성급한 정책선회에 따른 위험이, 굼뜬 (긴축으로) 대응에 따른 위험보다 크다`는 교훈을 낳았다.

향후 BOJ가 `마이너스 금리 탈출` 단계에서 `정책금리 인상` 단계로 나아간다면 하야미 시절의 이 경험은 `정책금리 인상 속도(보폭)에 제약을 가하는 형태`로 계속 영향력을 행사할 가능성이 크다.

여기에는 일본 재정의 제약성도 한몫할 것이다. 구로다 시절의 QQE(양적질적 완화정책)에서 마이너스 금리와 YCC(수익률곡선통제)정책에 이르기까지 BOJ의 비전통적 완화정책은 내각도 BOJ도 극구 부인했지만 사실상의 `부채 화폐화(Monetization)`와 다를 바 없었다 - 중앙은행의 정부재정 보조.

따라서 BOJ의 통화정책 정상화는 그것이 재정정책에 가해질 잠재충격으로 인해 속도조절의 불가피성을 태생적으로 안고 있다.

다만 최근 기시다 내각은 세수 증가분을 국민에게 환원하겠다는 방안을 제시할 만큼 재정운용에 여유를 부리고 있다 - 포퓰리즘 정책을 위해 BOJ의 도움이 계속 필요하다고 주장할 수 있지만 표면상 재정충격을 핑계로 BOJ의 정책 정상화를 막을 명분은 약해졌다.

*기시다 후미오 총리는 임금 상승률이 급격한 물가상승을 따라잡지 못하는 현 실태를 감안해 "세수 증가분의 일부를 공정하고 적정하게 국민들에게 환원할 것"이라고 밝혔다. 이는 "디플레이션의 완전한 탈출을 위한 일시적 완화 조치"라고 했다. 이러한 재정 지원은 가계 구매력을 지원, 인플레이션에 에너지를 공급한다.

또한 긴 세월 초저금리에 젖어 있었던 금융회사들, 특히 지방은행이나 신용금고들의 포트폴리오가 여전히 금리 상승 충격에 노출돼 있을 가능성이 큰 만큼 금융안정의 관점에서도 마이너스 금리 탈출 후의 추가 정책금리 인상은 점진적 접근법을 요한다.

지난 10월20일 우에다 가즈오 BOJ 총재는 전국 신용조합대회(全国信用組合大会)에 참석 "경제와 인플레이션의 불확실성이 극도로 높아지면서 금리에 대한 위험관리의 중요성이 어느 때보다 커지고 있다"며 신용조합측에 적절한 리스크 관리를 지속할 것을 당부했다.

6. 빌 애크먼 vs BOJ 정책선회 충격

간밤 미국 장기물 금리는 또 한차례 요동쳤다. 뉴욕 거래 시작전 5.0190%까지 뛰었던 10년물 금리는 장중 4.831%까지 떨어지며 19bp에 달하는 변동폭을 연출했다. 5%선 돌파 후 야금야금 내리던 장기물 국채 금리의 등을 힘껏 떠민 것은 퍼싱스퀘어 캐피털의 창립자인 빌 애크먼이다.

애크먼은 소셜미디어 X(옛 트위터)에 "우리는 국채 쇼트 포지션을 커버(청산)했다"고 밝혔다. "현재 (수준의) 장기 금리로 국채 쇼트 포지션을 유지하기에는 세계에 리스크가 너무 많다"며 "최근 지표로 드러난 것보다 경제는 더 빠르게 둔화하고 있다"고 했다. 안전선호 형태의 장기물 국채 가격 상승(국채 금리 하락)이 전개될 가능성을 염두에 둔 것이다.

현지시간 10월23일 미국 10년물 국채 수익률의 장중 흐름 [사진=koyfin]

지난 8월 애크먼은 달라진 인플레이션 동학과 재정적자로 불어나는 국채 물량을 감안, "30년물 국채에 상당한 쇼트 포지션을 취했다"고 공개한 바 있다.

전날 애크먼의 포지션 청산 소식은 국채 쇼트 진영에 먹을 만큼 먹었으니 이제 빠져나올 때가 됐다는 이익실현 신호로 작용했고 나아가 장기물 국채 저가매수 기회를 엿보던 이들에게 용기를 불어넣었다.

핌코의 공동 창립자인 빌 그로스도 힘을 보탰다.

그로스는 X에 올린 글에서 "SOFR(Secured Overnight Financing Rate) 선물을 매수하고 있다"며 "지방은행의 대학살과 최근 자동차 연체율 상승은 미국 경제의 현저한 둔화를 가리킨다"고 말했다.

그로스는 2~10년물 금리 스프레드와 2년~5년물 스프레드 모두 연말까지 플러스로 돌아설 것이라고 예상하면서 "더 오래 더 높은 금리(Higher for Longer)는 과거의 만트라가 됐다"고 했다. 리세션 우려로 시장내 연준 금리인하 기대가 빠르게 고조될 것(단기물 국채 금리의 하락에 따른 장단기물 금리차의 플러스 전환)을 염두에 둔 듯 하다.

미국의 장기물 적정 금리 논쟁에 앞장섰던 애크먼과 그로스의 발빠른 태세전환에도 불구, TD증권의 몰리 맥가운(Molly McGown) 전략가는 보고서에서 "금리 레벨이 단기적으로 매력적으로 보이나 투자자들은 떨어지는 칼날을 잡기보다 지정학적 리스크나 둔화하는 경제지표와 같은 촉매를 기다릴 것 같다"고 밝혔다.

분명 위험-보상 관점에서, 그리고 단기 급락에 따른 밸류에이션 측면에서 미국 장기물 국채의 매력은 높아지고 있다. 주식보다는 채권 비중을 확대하라는 주문도 늘고 있다.

다만 재정적자에 기인한 공급물량 이슈와 예전만 못한 대내외 수요기반, 통화정책 경로 등 미국 장기물 국채를 둘러싼 불안 요소는 아직 가시지 않았다.

당장 이번주 예정된 미국의 경기지표(3분기 GDP와 9월 PCE물가)가 어느 방향으로 변동성을 촉발할지 불확실한데다, 다음달초 재무부의 분기 국채발행 계획도 기다리고 있다. 국채시장을 진정시키려면 재무부의 협조가 어느 때보다 필요하지만 예상을 크게 웃도는 발행 계획이 발표될 경우 시장 금리가 또 한바탕 출렁댈 수 있다.

좀 긴 시각에서는 연준 `풋`이 제때 당도할지도 의문이다 - 미국의 인플레이션은 여전히 목표치를 웃돌며 살아 꿈틀대고 있다.

여기에 BOJ의 정책선회 가능성 역시 미국 국채시장을 흔들 복병으로 남아 있다.

일본의 마이너스 금리탈출에 따른 JGB 금리 상승으로 가장 큰 타격을 입을 자산에 대한 응답비율 [사진=블룸버그통신]

블룸버그 서베이에 따르면 시장 전문가들은 일본의 마이너스 금리 시대가 수개월 내 막을 내릴 것이며 이에 따른 충격은 글로벌 시장 전반에 가해질 것이라고 예상했다. 또한 그 충격은 미국 국채 시장에서 가장 두드러질 것이라고 봤다.

*`BOJ의 정책변경에 따른 JGB 금리 상승으로 가장 크게 타격을 입을 자산군은 어디인가`라는 물음에 응답자의 37%는 미국 국채를, 36%는 달러를, 28%는 유로존 국채를 꼽았다.

미국 재무부에 따르면 일본계 투자자들은 외국인 가운데 여전히 가장 많은 - 8월말 현재 1조1000억달러 넘는 - 미국 국채를 보유하고 있다.

웨스트팩은행의 금융시장 전략 헤드인 마틴 웨턴은 "BOJ의 정책변경은 엔화 국채 금리의 매력을 높이게 될 테고 그리하여 일본의 자본 수출은(일본계 자금의 해외 채권시장 유입은) 둔화할 수 있다"고 했다.

미국 국채시장이 구조적 수급 불안에 놓인 상황에서 이런 전개는 국채 시장의 수요 기반을 더 약화시킬 수 있다. 유럽과 호주 뉴질랜드 등 주요국 채권시장이 이런 우려에서 자유롭지 못하다.

DBS의 수석 금리 전략가 유진 레오는 "어떤 형태로든 BOJ의 정책 정상화는 필요할 것"이라며 "그 결과 JGB 금리가 오르면 선진국 시장의 5~10년물 국채 수익률에 상승 압력이 가해질 것"이라고 했다.

한편 BOJ의 마이너스 금리 탈출 시점과 관련해 응답자의 8%는 10월 회의, 23%는 12월 회의, 51%는 내년 상반기중,나머지 19%는 그 이후를 꼽았다.

osy75@newspim.com