[서울=뉴스핌] 김가희 기자 = NH투자증권이 두산퓨얼셀에 대해 영구채 발행으로 단기 유동성 우려를 상당 부분 해소했다며, 향후 미국 데이터센터용 연료전지 추가 수주에 주목해야 한다고 분석했다. 다만 글로벌 비교기업의 평가 배수 하락을 반영해 목표주가는 4만6000원으로 낮췄다.

정연승 NH투자증권 연구원은 29일 리포트에서 두산퓨얼셀의 투자의견 '매수'를 유지하고 목표주가를 기존 대비 21% 하향했다. 2027년 예상 매출액에 적용하는 글로벌 연료전지 기업 평균 기업가치 대비 매출액 배수(EV/Sales)를 기존 6.0배에서 4.6배로 23% 낮춘 데 따른 조정이다.

두산퓨얼셀은 영구전환사채 3000억원과 영구신주인수권부사채 1000억원을 발행해 내년 생산 확대와 고금리 차입금 상환을 위한 재원을 확보했다.

정 연구원은 이번 자금 조달로 단기 유동성 우려가 상당 부분 해소됐다고 판단했다. 발행 채권의 이자율은 0%로, 고금리 차입금 상환에 따른 유의미한 이자 비용 절감도 기대했다.

다만 향후 채권 전환과 신주인수권 행사에 따른 주식 수 증가 가능성은 남아 있다. 보고서에 따르면 전체 주식 수는 최대 915만주, 11.2% 늘어날 수 있다. 전환·행사가격은 4만3704원이며, 2027년 11월 12일부터 전환 및 권리 행사가 가능하다.

정 연구원은 자금 조달 이후 주가의 핵심 변수로 미국 데이터센터용 연료전지 추가 수주와 고체산화물 연료전지(SOFC) 증설 여부를 꼽았다.

전력 수요처에서 직접 전기를 생산하는 현장발전 수요가 확대되는 점을 고려하면, 내년에도 인산형 연료전지(PAFC)의 데이터센터용 추가 수주 가능성이 높다고 판단했다.

두산퓨얼셀의 3분기 매출액은 1452억원으로 전년 동기 대비 59.9% 증가했다. 영업손실은 170억원으로 적자가 이어졌지만, 손실 규모는 시장 컨센서스보다 작았다. 영업이익률은 마이너스 11.7%를 기록했다. 연료전지 주기기 출하가 본격화되면서 주기기 매출은 전년 동기 대비 75% 증가한 1193억원을 기록했다.

정 연구원은 품질 이슈에 따른 스택 교체 비용이 점진적으로 줄어들 것으로 예상했다. 다만 기존 스택의 내구연한 도래에 따른 순차적인 교체 비용은 불확실성 요인으로 지목했다.

그럼에도 2030년까지 관련 비용이 점진적으로 감소하는 방향은 유효하다고 평가했다. 생산 물량 증가에 따른 부품 조달비 절감과 일부 부품의 국산화로 내년에는 원가율도 유의미하게 개선될 것으로 전망했다.

4분기에는 주기기 생산 가동률이 추가로 상승하고, 약 200억원의 SOFC 스택 매출이 반영되면서 외형 성장이 이어질 것으로 예상했다.

스택 교체 비용 부담으로 영업 적자는 지속되겠지만, 매출 확대에 힘입어 적자 폭은 3분기보다 더 줄어들 것으로 전망했다.

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