[서울=뉴스핌] 이나영 기자= 피부 미용 주사제 '리쥬란'으로 알려진 재생의학 전문기업 파마리서치가 최근 결정한 인적분할에 대해 시장의 불신이 이어지고 있다.

25일 파마리서치는 최근 공식 주주서한과 해명자료를 통해 "현재 추진 중인 인적분할은 글로벌 헬스케어 기업으로 도약하기 위한 전략적 선택"이라며 "본업(메디컬 에스테틱ㆍ화장품 사업 등)과 신규 투자 및 전략적 M&A 활동 등을 기능적으로 분리하여 각 영역의 전문성과 효율성을 극대화하고자 한다"고 설명했다. 

그러나 인적분할이 실질적으로 지배구조 재편 및 오너 일가 승계에 중점을 둔 구조라는 지적이 확산되고 있다. 시기적으로 정부와 여당이 추진 중인 상법 개정 이전에 단행됐다는 점도 비판의 근거로 지목되고 있다. 

이번 인적분할로 인해 파마리서치는 존속법인인 '파마리서치홀딩스'(지주회사)와 신설법인 '파마리서치'(사업회사)로 나뉜다. 존속법인은 향후 지주회사로서의 투자 기능을, 신설법인은 기존의 에스테틱 및 바이오 사업을 담당하게 된다. 회사는 분할 목적에 대해 "사업 전문성 제고와 효율성 강화"라고 밝히며 "주주 지분 희석이나 지배력 변화는 없다"고 설명했다.

자산 배분과 분할 비율을 살펴보면 시장에서 우려하는 요인들도 확인된다. 전자공시에 따르면, 자산 기준 분할 비율은 존속법인 파마리서치홀딩스 74.28%, 신설 파마리서치 25.72%다. 분할 이후 파마리서치홀딩스는 자산총계 5802억원, 부채총계 1786억원, 자본총계 4015억원 규모로 존속하며, 2023년 기준 매출은 32억원이다.

반면, 신설법인 파마리서치는 자산총계 2195억원, 부채총계 804억원, 자본총계 1390억원 규모로 출범하며, 같은 해 매출은 3095억원으로 확인된다. 실질적인 매출과 수익 대부분이 신설법인에서 발생하는 구조이나, 자산 배분 기준으로는 존속법인이 우위를 갖는다.

분할 후 존속법인은 코스닥 상장을 유지하며, 신설법인은 오는 12월 10일을 목표로 재상장을 추진하고 있다. 분할 절차 이후 파마리서치홀딩스는 공정거래법상 지주회사 요건 충족을 위해 신설법인 지분을 확보할 계획이며, 이를 위해 일정 시점에 현물출자 방식의 유상증자를 진행할 예정이다.

이와 같은 절차를 통해 지배구조 변화가 발생할 수 있다는 분석이 나온다. 파마리서치 최대주주인 정상수 이사회 의장은 보통주 356만1663주(지분율 30.48%)를 보유 중이며, 자녀인 정래승·정유진 이사는 각각 0.09% 수준의 지분을 보유하고 있다. 인적분할 이후 정상수 의장이 보유한 신설법인 주식을 현물출자하면, 존속법인에서 이에 상응하는 신주를 배정받게 되고, 그 결과 지주회사 지분율이 50% 이상으로 증가할 수 있다. 

이러한 방식은 지배주주가 지주회사를 통해 신설 사업회사를 간접적으로 지배하는 구조로 이어진다. 즉, 정 의장이 현물출자를 통해 지주회사에서의 지분율을 높이게 되면, 해당 지주회사가 다시 사업회사의 지분을 보유하게 되므로, 결과적으로 정 의장은 직접 지분율을 높이지 않고도 사업회사를 사실상 통제할 수 있는 지배구조를 갖게 되는 셈이다.

지주회사 디스카운트(보유 자산 대비 저평가)를 활용한 이 같은 구조는 별도 자금 투입 없이 지배력을 강화할 수 있는 수단이 될 수 있다는 지적도 있다. 자산배분과 분할 비율, 유상증자 계획 등이 오너십 중심의 구조 재편으로 이어질 가능성이 있다는 점에서 시장의 경계가 커지고 있다.

정부와 여당은 이와 같은 사례를 염두에 두고 상법 개정 등 자본시장 제도 정비를 추진 중이다. 현재 발의된 개정안에는 분할·합병 시 소액주주 보호 강화, 이사의 주주충실의무 명문화, 대주주 일가 중심의 지배력 집중 방지 장치 등이 포함돼 있다. 이는 기업 지배구조 개편 과정에서 일반 투자자와 소수주주의 권리를 제도적으로 보장하겠다는 취지를 담고 있다.

이재명 대통령은 대선 공약과 취임 이후 여러 차례에 걸쳐 "주식시장 회복"과 "공정한 자본시장 질서 확립"을 강조해왔다. 특히 개인투자자 보호, 주가조작 근절, 상장기업의 책임경영 강화를 핵심 과제로 제시하며, 자본시장 신뢰 회복을 국정 과제 중 하나로 설정한 바 있다.

이런 가운데 파마리서치의 인적분할이 상법 개정안 시행 이전에 단행된 점은, 제도적 공백을 활용한 구조 재편으로 해석될 여지를 남긴다. 시기상으로도 제도 정비가 완료되기 전이라는 점에서, 현행 법률 내에서는 합법이지만 향후 개정안 기준으로는 논란의 여지가 있는 구조라는 점에서 정책적·제도적 개선 필요성이 더욱 부각되고 있다.

실제 시장 반응도 이에 민감하게 반응했다. 분할 발표 직후 파마리서치 주가는 장중 17% 가까이 하락했다. 머스트자산운용은 파마리서치에 공식 반대 의견을 전달하며 "대주주 지분율이 과도하게 상승하고, 일반 주주의 권리는 상대적으로 약화될 수 있다"고 밝혔다. 또한 "이번 분할 구조는 장기적 주주가치 제고보다 대주주 지배력 강화에 초점을 둔 구조"라고 평가했다.

소액주주들 역시 공동 대응에 나서고 있다. 투자자 권리 플랫폼 'ACT'는 소액주주들과 연대해 분할 반대 의견서를 제출하고 있으며, 전체 주주의 약 10% 이상이 참여 중인 것으로 전해졌다.

증권업계와 법조계에서도 이번 분할 구조에 대한 우려가 제기되고 있다. 신민수 키움증권 연구원은 "인적분할 구조가 반복될 경우, 자본시장 신뢰가 훼손될 수 있다"고 지적했다.

한 자본시장 전문 변호사는 "현재 분할 구조는 법적으로 위법은 아니지만, 상법 개정 이후라면 이사의 충실의무 위반 여부가 문제 될 수 있다"고 분석하며 "주주총회 전 단계에서 가처분 신청 등 법적 대응 가능성도 존재한다"고 설명했다.

nylee54@newspim.com