[뉴스핌=홍승훈 기자] 아모레G, 아모레퍼시픽, 호텔신라, CJ대한통운, SK C&C. 올해 대형주 중 수익률이 높았던 빅5 종목이다. 8개월동안 최대 110%, 최소 50% 이상 올랐다. 코스닥 중소형주도 아니고 많게는 몇십조, 적게는 3조원 이상의 시가총액을 유지하는 대형주라는 점에서 최근 이들 주가의 수직상승은 경이로울 정도다.

이 같은 주가급등에 이들 기업의 밸류에이션 역시 급상승했다. PER, PBR 모두 부담스러운 수준까지 올라갔다. 과연 이들의 시장 지배력은 지속될 수 있을까. 지속된다면 그 끝은 어디쯤일까.

26일 변준호 BS투자증권 스트래티지스트는 최소 올해 10월까지는 이들의 시장 주도력이 이어질 것이란 분석을 내놨다. 그가 바텀업, 탑다운, 밸류에이션 3가지 측면에서 분석한 결과, 비싼 종목들의 강세는 여전히 유효하며 밸류에이션 부담도 아직 심각하지는 않은 것으로 나타났다.

보고서에 따르면 우선 바텀업측면에서 비싼 종목들의 강세 배경은 '실적차별화'에 있다. 실적 불확실성이 높은 환경에서 실적이 좋은 소수 종목들이 계속 스포트라이트를 받는다는 주장이다.

변 스트래티지스트는 "2010년까지만 해도 저평가 종목을 일정기간 보유하면 수익을 가져다주는 밸류에이션 팩터가 잘 맞았다"며 "하지만 2011년 이후 상황이 달라졌는데 이는 실적이라는 변수 때문"이라고 맥을 짚었다.

즉 2011년 이후 경기 싸이클이 없어지고 호황도 불황도 아닌 애매한 구간에 위치하면서 종목별 실적 양극화가 심화됐고 이 점이 최근 밸류에이션 양극화를 자극한 것. 특히 실적이 좋다고 말할 수 있는 기업이 적어지면서 실적호전이 확실시되는 소수 비싼 종목에만 매기가 집중된다는 분석이다.

사실 세계경제가 저성장국면으로 접어들면서 실적증가 기업들이 크게 줄어드는 상황이다. 현재 대형주 100개 종목을 기준으로 2006년부터 올해까지 전년대비 영업이익 증가 기업비율은 2010년 76%에서 점차 낮아지는 추세다. 2006년~2011년까지는 해마다 증가비율이 50%를 넘었지만 2012년 이후 50%를 밑돌았고 올해 예상비율은 약 45% 수준이다. 갈수록 대형주 중 실적호전 기업을 찾아보기 힘들어진다는 얘기다.

때문에 투자자들도 과거 경기가 좋고 실적이 증가하는 기업 수가 많았을 때는 실적보다는 '리스크 테이킹(위험 감수)' 방식으로 밸류에이션이 낮은 종목을 선호했지만 이제는 실적증가 기업이 적고 성장성이 큰 종목이 줄어 밸류에이션보다는 '그로쓰(Growth, 성장)' 모멘텀을 우선시하게 됐다는 분석이다.

실적차별화 현상이 언제까지 지속될까. BS투자증권은 이 같은 분위기가 당분간 이어질 것으로 봤다. 내수부양 정책 기대감이 현실화되며 일단락됐고 부양효과가 점진적이란 점에서다.

2분기 실적만 보더라도 종목별 실적이 큰 쇼크를 기록하지도 않았고 주가영향도 미미했지만 상장사 중 영업이익이 예상치를 상회한 비율은 36%에 그쳤다. 특히 하반기 실적전망이 과다하게 추정되고 있는 상황에서 급격한 경기회복이 없는한 자연스러운 실적 하향조정 가능성이 높다고 그는 관측했다.

그는 탑다운측면에서 고PER 고PBR종목들의 강세를 기존 수출주와 중국과의 관계속에서 바라봤다. 즉 기존 수출주의 부진이 고PBR주의 강세를 유도했다는 것이다. 비싼 종목들이 강세를 보이기 시작한 2011년부터 수출이 정체됐다는 점도 근거로 들었다. 역으로 수출이 개선되면 수출주의 저평가가 해소되며 자연스럽게 현재 비싼 종목들의 조정이 나타날 것이란 얘기다.

하지만 최근의 글로벌 경제성장률이 지속 하향되고 있다는 점에서 국내 수출 역시 예상 수준을 크게 개선될 가능성은 낮다는 것이 그의 판단이다.

변 스트레티지스트는 "하반기 수출은 상반기 대비 소폭 개선되나 수출주가 부각될만한 수준까지는 아니라고 본다"며 "최근 지표와 정부 코멘트를 감안할 때 중국의 성장으로의 정책 변화도 여전히 제한적"이라고 코멘트했다.

밸류에이션측면에서도 시장에서 우려하는 부담스러운 수준은 아니라고 주장했다. 사실 비싼 종목들의 강세요인이 분명하더라도 밸류에이션 부담이 과도하다면 상승탄력은 둔화될 수밖에 없다.

하지만 코스피 대형주간 ROE 및 PBR 산점도 산출결과, PBR이 매우 높은 종목 중 회귀PBR대비 2배 가량 할증을 받고 있는 종목은 아모레G, 아모레퍼시픽, 호텔신라, 네이버 정도에 불과했다. 

변 스트레티지스트는 "이들 종목은 ROE대비 PBR이 매우 높아 부담스럽지만 네이버를 제외한 3종목은 2분기 어닝서프라이즈를 통해 실적 기대감이 확인됐고 추가로 ROE가 좋아질 여지가 있어 밸류에이션 부담이 당장 크게 작용할 가능성은 적다"고 분석했다. 고PBR이 부담스러운 종목은 네이버 정도에 한정된다는 것이다.

결국 위의 3가지 측면을 요약하면 현재 시장 주도력을 갖고 있는 비싼 종목들은 상승 배경에 뚜렷한 변화가 없고 당분간 변화 가능성도 적어 추가 상승 여지가 높다는 것이 변 스트레티지스트의 주장이다.

실적차별화의 경우 2분기까지 크게 변동이 없었던 상황에서 3분기 실적은 10월말께 윤곽이 드러난다는 점, 수출 총액의 의미있는 변화가 감지되지 않는다는 점, 중국의 스탠스 변화가 증시에 긍정적으로 반영되는 시점이 내년 상반기께라는 점을 감안할 대형주내의 고PBR, 고PER주 시장지배력은 최소 가을까지는 이어질 것이란 게 그의 진단이다.


[뉴스핌 Newspim] 홍승훈 기자 (deerbear@newspim.com)