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이 기사는 인공지능(AI) 번역을 통해 생성된 콘텐츠로 원문은 12월14일 블룸버그통신 기사입니다.

[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = OpenAI가 ChatGPT를 출시하며 인공지능에 대한 열광을 촉발한 지 3년이 지났다. 자금은 여전히 쏟아지고 있지만 호황이 지속될 수 있을지에 대한 의구심도 함께 커지고 있다.

최근 엔비디아(NVDA) 주가 급락, AI 지출 증가를 보고한 오라클(ORCL)의 폭락, OpenAI 관련 기업군을 둘러싼 심리 악화 등 회의론의 징후가 증가하고 있다. 2026년을 내다보며 투자자들 사이에서는 잠재적 버블 붕괴에 앞서 AI 익스포저를 축소할 것인지, 아니면 판도를 바꿀 기술로 수익을 내기 위해 베팅을 두 배로 늘릴 것인지 논쟁이 벌어지고 있다.

캘로다인 캐피털 매니지먼트의 짐 모로 최고경영자는 "우리는 실질적인 성과가 드러나는 국면에 있다"며 "좋은 스토리였지만 이제 투자수익률이 좋을지 확인하기 위해 판돈을 올리는 시점"이라고 말했다.

AI 거래에 대한 불안은 용도, 개발에 드는 막대한 비용, 그리고 궁극적으로 소비자들이 서비스에 대가를 지불할 것인지 여부와 관련돼 있다. 이러한 답변은 주식시장의 미래에 중대한 영향을 미칠 것이다.

S&P500지수의 3년간 30조달러 규모 강세장은 대부분 알파벳(GOOGL)과 마이크로소프트(MSFT) 같은 세계 최대 기술기업들과 엔비디아, 브로드컴(AVGO) 같은 칩 제조사, 컨스텔레이션 에너지(CEG) 같은 전력 공급업체 등 AI 인프라 지출의 수혜를 받는 기업들이 주도했다. 이들의 상승이 멈추면 주가지수도 뒤따를 것이다.

밸류 포인트 캐피털의 사미어 바신 대표는 "이런 종목들은 성장률이 낮아져서 조정을 받는 게 아니다"라며 "성장률이 더 이상 가속되지 않을 때 조정을 받는다"고 말했다.

물론 여전히 낙관할 만한 이유는 많다. AI 지출의 상당 부분을 차지하는 거대 기술기업들은 막대한 자원을 보유하고 있으며 앞으로 수년간 현금을 계속 투입하겠다고 약속했다. 게다가 알파벳의 구글 같은 AI 서비스 개발사들은 새로운 모델로 계속 진전을 이루고 있다. 따라서 논쟁이 벌어지는 것이다.

다음은 이러한 험난한 상황을 헤쳐나가는 동안 주목해야 할 주요 추세다.

자본 접근성

OpenAI만 해도 향후 수년간 1조4000억달러를 지출할 계획이다. 그러나 10월 세계에서 가장 가치 있는 스타트업이 된 샘 올트먼이 이끄는 이 회사는 운영비용에 비해 훨씬 적은 매출을 창출하고 있다. 인포메이션은 9월 보도에서 OpenAI가 2029년까지 1150억달러를 소진한 후 2030년에야 현금을 창출할 것으로 예상된다고 전했다.

이 회사는 지금까지 자금 조달에 문제가 없었으며, 올해 초 소프트뱅크 그룹과 다른 투자자들로부터 400억달러를 모았다. 엔비디아는 9월 최대 1000억달러를 투자하겠다고 약속했는데, 이는 칩 제조사가 자사 고객들에게 현금을 흘려보내는 일련의 거래 중 하나로 AI 산업에서 순환 금융에 대한 우려를 야기하고 있다.

투자자들이 추가 자본 투입을 주저하기 시작하면 OpenAI는 문제에 직면할 수 있다. 그리고 그 결과는 컴퓨팅 서비스 제공업체 CoreWeave 같은 주변 기업들로 확산될 것이다.

래셔널 다이내믹 브랜즈 펀드의 에릭 클라크 포트폴리오 매니저는 "얼마나 많은 돈이 조 단위에 달하는지 생각해보면, 소수의 테마와 종목에 몰려 있는데, 그 테마가 단기적인 문제라도 있다는 첫 번째 힌트가 나오거나 밸류에이션이 너무 늘어나서 더는 그렇게 성장할 수 없게 되면 모두 한꺼번에 빠져나간다"고 말했다.

AI 야망을 추구하기 위해 외부 자금에 의존하는 다른 많은 기업들도 있다. 오라클 주가는 클라우드 컴퓨팅 서비스 수주를 쌓아가며 급등했지만, 이러한 데이터센터를 건설하려면 막대한 현금이 필요하며, 회사는 수백억달러의 채권을 매각해 자금을 확보했다. 부채를 사용하면 회사에 압박이 가해지는데, 주로 주가 상승으로 이익을 얻는 주식 투자자들과 달리 채권 보유자들은 일정에 따라 현금으로 지급받아야 하기 때문이다.

오라클 주가는 목요일 회사가 2분기 회계연도에 예상보다 훨씬 높은 자본적 지출을 보고하고 클라우드 매출 성장이 애널리스트 평균 추정치에 미치지 못한 후 급락했다. 금요일에는 OpenAI를 위해 개발 중인 일부 데이터센터 프로젝트가 지연됐다는 보도가 나오며 오라클 주가가 추가 하락했고 AI 인프라 관련 다른 주식들에도 부담을 줬다. 한편 오라클의 신용 리스크 지표는 2009년 이후 최고 수준을 기록했다.

오라클 대변인은 성명을 통해 회사가 의무 이행과 향후 확장 계획을 충족할 능력에 대해 여전히 확신한다고 밝혔다.

보케 캐피털 파트너스의 김 포레스트 최고투자책임자는 "신용 쪽 사람들이 주식 쪽 사람들보다 더 똑똑하거나, 적어도 옳은 것, 즉 돈을 돌려받는 것에 대해 걱정하고 있다"고 말했다.

빅테크 지출

알파벳, 마이크로소프트, 아마존닷컴(AMZN), 메타 플랫폼스(META)는 향후 12개월 동안 자본적 지출로 4000억달러 이상을 지출할 것으로 예상되며, 대부분은 데이터센터에 쓰일 것이다. 이들 기업은 클라우드 컴퓨팅과 광고 사업에서 AI 관련 매출 성장을 보고 있지만, 발생하는 비용에는 훨씬 못 미친다.

존스트레이딩의 마이클 오루크 수석 시장 전략가는 "성장 전망이 정체되거나 둔화되면 시장이 '여기 문제가 있다'고 말하는 상황에 처하게 될 것"이라고 말했다.

애플(AAPL), 엔비디아, 테슬라(TSLA)도 포함하는 매그니피센트 세븐 거대 기술기업들의 이익 성장률은 2026년 18%로 예상되는데, 이는 4년 만에 가장 느린 속도이며 블룸버그 인텔리전스가 집계한 데이터에 따르면 S&P500보다 약간 나은 수준이다.

데이터센터 과잉 투자로 인한 감가상각비 증가가 주요 우려사항이다. 알파벳, 마이크로소프트, 메타는 2023년 4분기에 합산 약 100억달러의 감가상각비를 기록했다. 이 수치는 방금 끝난 9월 분기에 220억달러 가까이 증가했다. 그리고 내년 이맘때쯤이면 약 300억달러가 될 것으로 예상된다.

이 모든 것이 주주들에게 현금을 돌려주는 자사주 매입과 배당금에 압박을 가할 수 있다. 블룸버그 인텔리전스가 집계한 데이터에 따르면 2026년 메타와 마이크로소프트는 주주 환원을 고려한 후 마이너스 잉여현금흐름을 보일 것으로 예상되며, 알파벳은 대략 손익분기점 수준으로 예상된다.

모든 지출에 대한 가장 큰 우려는 그것이 대표하는 전략 전환이다. 빅테크의 가치는 오랫동안 낮은 비용으로 빠른 매출 성장을 창출하는 기업들의 능력을 전제로 했으며, 이는 막대한 잉여현금흐름으로 이어졌다. 그러나 AI에 대한 계획은 이를 뒤집어놓았다.

존스트레이딩의 오루크는 "이를 수익화할 수 있다는 희망으로 회사에 레버리지를 걸어 구축하는 방향으로 계속 나아간다면 멀티플이 축소될 것"이라며 "상황이 제대로 풀리지 않으면 이 전체 전환이 심각한 실수가 될 것"이라고 말했다.

합리적 과열

빅테크의 밸류에이션이 높긴 하지만 과거 시장 열광기와 비교하면 과도하지는 않다. 닷컴 붕괴와의 비교가 흔하지만, AI로 인한 상승폭은 인터넷 개발 당시 일어난 일과는 전혀 다르다. 예를 들어 블룸버그가 집계한 데이터에 따르면 기술주 중심의 나스닥100지수는 예상 이익의 26배에 거래되고 있다. 이 수치는 닷컴 버블 정점에서 80배를 초과했었다.

닷컴 시대의 밸류에이션이 현재보다 훨씬 높았던 것은 부분적으로 주가가 얼마나 올랐는지 때문이기도 하지만, 기업들이 더 젊고 수익성이 낮았거나 수익이 전혀 없었기 때문이기도 하다.

블랙록의 글로벌 최고투자책임자이자 펀더멘털 주식 포트폴리오 매니저인 토니 데스피리토는 "이것들은 닷컴 멀티플이 아니다"라며 "투기나 비합리적 과열의 영역이 없다는 말은 아니지만, 그 과열이 매그니피센트 세븐의 AI 관련 종목에 있다고는 생각하지 않는다"고 말했다.

예상 이익의 180배가 넘는 멀티플로 거래되는 팔란티어 테크놀로지스(PLTR)는 천정부지 밸류에이션을 가진 AI 종목 중 하나다. 스노우플레이크(SNOW)도 예상 이익의 거의 140배 멀티플로 또 다른 사례다. 그러나 엔비디아, 알파벳, 마이크로소프트는 모두 30배 미만으로, 이들을 둘러싼 모든 열광을 고려하면 상대적으로 온건하다.

이 모든 것이 투자자들을 딜레마에 빠뜨린다. 그렇다, 투자자들이 AI 주식에 계속 몰려드는 가운데서도 위험은 표면에 드러나 있다. 그러나 현재로서는 대부분의 기업이 공황을 유발하는 수준으로 가격이 책정되지는 않았다. 문제는 AI 거래가 여기서 어느 방향으로 갈 것인가다.

밸류 포인트의 바신은 "이런 종류의 집단사고는 깨질 것"이라며 "2000년처럼 폭락하지는 않을 것이다. 그러나 로테이션이 일어날 것"이라고 말했다.

bernard0202@newspim.com